百麗：縱向一體化

    百麗國際(1880.HK)是內(nèi)地最大的女裝鞋零售商，截至2007年6月底，其自營零售 網(wǎng)點達到4816間，比2006年底增加988間。公司目前經(jīng)營8個鞋類品牌，其中下屬四大品牌2006年在內(nèi)地市場占有率達到17.7%。不僅如此，百麗國際還是耐克及阿迪達斯兩大運動品牌在內(nèi)地最大的零售代理商。百麗國際的成功固然有著中國經(jīng)濟持續(xù)向好以及“她時代”經(jīng)濟的興起等宏觀因素，但采用縱向一體化的連鎖商業(yè)模式，巧妙安排上下游資金流入及流出的節(jié)奏以及輕資產(chǎn)運營策略，卻是其成功的關鍵所在。

　　2007年5月23日，內(nèi)地女鞋零售龍頭百麗國際控股有限公司(01880.HK， 下稱百麗國際或公司)在香港正式掛牌上市，上市首日百麗國際收報于8.14港元，較6.2港元的招股價上升31%。按當日收盤價計算，百麗國際的市值達到789億港元，超過國美電器(0493.HK)當天360億港元的市值，成為香港聯(lián)交所市值最大的內(nèi)地零售類上市公司。而在招股過程當中，百麗國際公開發(fā)售部分獲得了近500倍的認購額，凍結(jié)資金高達4380億港元，打破了工商銀行(8.12,-0.12,-1.46%)(1398.HK)2006年創(chuàng)下的凍結(jié)資金4156億港元的紀錄，成為香港資本市場在招股過程當中最受資金追捧的公司。

　　從近三年的財務指標來看，百麗國際的銷售收益和利潤均呈現(xiàn)出迅猛增長的態(tài)勢(表1)，2006年百麗國際的銷售收入是2004年的7.16倍，利潤更是相當于2004年的13倍，高速成長的態(tài)勢甚是驚人。百麗國際有何特殊的經(jīng)營優(yōu)勢，能獲得如此高速的成長？

　　繞過政策限制，奠定發(fā)展基礎

　　百麗國際的前身為麗華鞋業(yè)有限公司，1981 年由公司主席鄧耀創(chuàng)立，并在香港從事鞋類產(chǎn)品的貿(mào)易。1991 年10 月，麗華成立中外合資企業(yè)深圳百麗鞋業(yè)有限公司(以下簡稱深圳百麗)，從事來單加工以及制造鞋類產(chǎn)品，隨后業(yè)務擴大至在中國批發(fā)銷售鞋類產(chǎn)品。

　　公司在積累了從事鞋類制造業(yè)務十年以上經(jīng)驗后，在1998 年成立Staccato Footwear company Limited，在香港進行女裝鞋類產(chǎn)品的零售。同時公司亦開始擴大其全球零售網(wǎng)絡。截至2006 年12 月31 日，公司在香港、澳門以及美國共開設了35 間零售店。

　　而公司原定于1997年在內(nèi)地開拓鞋類產(chǎn)品零售業(yè)務，但由于內(nèi)地當時處于限制外商參與中國零售業(yè)的監(jiān)管環(huán)境，使得公司在內(nèi)地發(fā)展零售網(wǎng)絡受到了一定限制。1997 年，為創(chuàng)立及擁有自身的品牌以及提高公司鞋類產(chǎn)品在內(nèi)地市場的占有率，百麗國際與內(nèi)地各地區(qū)約16 家個體分銷商簽訂獨家分銷協(xié)議。由分銷商作為零售商將公司品牌鞋類產(chǎn)品在各地區(qū)獨家經(jīng)銷，通過這種分銷安排，百麗國際在中國的品牌建立及市場滲透取得了重大進展。2001年，Belle女皮鞋成為中國同類產(chǎn)品銷量、銷售額雙項第一。截至2002年7月，這些分銷商在內(nèi)地經(jīng)營的零售店數(shù)目達到600間。

　　以股權紐帶與經(jīng)銷商

　　形成利益共同體，將蛋糕做大

　　2002 年7 月，各個體分銷商共同成立了深圳市百麗投資有限公司(簡稱為百麗投資)。公司即與百麗投資訂立類似的獨家分銷協(xié)議，代替先前與個體分銷商訂立的獨家分銷協(xié)議。百麗投資的大部分股東均為個體分銷商，但同時創(chuàng)始人鄧耀家族成員和總經(jīng)理盛百椒的家族成員合計持有百麗投資45%的股權，深度介入了這一主要由銷售網(wǎng)絡終端組建的公司。通過這種股權安排，鄧耀等創(chuàng)始人顯然加強了對下游銷售終端的控制力。

　　2004年4月，中國頒布了《外商投資商業(yè)領域管理辦法》，放寬了對外商投資的限制，而此時百麗投資在中國實際控制的零售網(wǎng)點已達到1681家。2004年底，百麗投資旗下1681家零售店開始逐漸通過改簽租約的方式轉(zhuǎn)移至離岸公司百麗國際旗下，門店的管理則以重新聘用銷售人員的方式實現(xiàn)轉(zhuǎn)移；而百麗投資旗下的辦公設備、汽車及無形資產(chǎn)則以6120萬元的價格出售給了百麗國際。

　　公司在2005年8月終止了與百麗投資的獨家分銷協(xié)議，并在2005年8月24日開始重組，2005年9月12日，摩根士丹利旗下的兩家基金公司Ms Shoes Limited、Ms Shoes II Limited 以及鼎暉投資旗下 CDH Retail Limited等財務投資者以約2366.4萬港元認購了百麗國際部分新股；在同一天，以百麗國際個體分銷商以及主要管理人員為實際權益持有人的三家BVI公司Handy、Essen、Profit Leader分別以7743萬港元、7688萬港元及29356萬港元的代價認購了公司部分新股。2005 年9 月完成重組后，有了充足資金的百麗國際開始迅猛擴展。截至2006年底，百麗國際在內(nèi)地新增零售店1400多家，總數(shù)達到3828家連鎖店。目前百麗國際是中國最大的女裝鞋零售商，也是中國最大的運動服飾零售商之一。

　　產(chǎn)品定位覆蓋面廣，多品牌策略有利有弊

　　百麗共經(jīng)營8 個品牌，其中6 個是自有品牌，包括Belle(百麗)、Staccato(思加圖)、Teemix(天美意)、Tata(他她)，F(xiàn)ato(伐拓)以及JipiJapa，另外有Joy&Peace(真美詩)及Bata 兩個授權品牌。產(chǎn)品價位從300元至2000元不等。而在同一目標群中，公司針對包括上班、休閑、正式和運動場合提供了相應的鞋類產(chǎn)品，產(chǎn)品的針對性較強。但從產(chǎn)品品牌定位圖可以看到，公司產(chǎn)品雖然覆蓋面較廣，但在較為休閑和時尚的鞋類產(chǎn)品中，缺乏高端產(chǎn)品(圖1)。而百麗國際表示未來準備自主開發(fā)、收購或者代理高端的休閑或者時尚品牌，來平衡產(chǎn)品組合，以達到收益的最大化。

　　經(jīng)營多個品牌的百麗國際在品牌打造上也相當成功。根據(jù)CIIIC的統(tǒng)計，以銷售收入計，百麗連續(xù)十年是中國女裝鞋中的第一品牌(圖2)。而截至2006年12月31日，天美意、思加圖及他她分別在中國女裝鞋排名中位列第四、第八及第十。此外，于2007年1月30日，商務部將百麗評為中國五大最具競爭力的鞋類品牌之一。

　　多品牌策略一方面使得公司產(chǎn)品可以面向不同年齡、性別和收入的客戶群體，從而為公司提供廣泛的客戶層面。公司在細分市場方面的優(yōu)勢(十個銷售區(qū)域)也使其可以通過多品牌策略獲得各個細分市場的不同消費者，從而使得公司獲得穩(wěn)定的收益。而且，由于采用不同的子品牌還可直接憑借品牌名稱、商標，以及廣告語進行市場交流與推廣，不會因任一子品牌的經(jīng)營不善或者其他問題而影響集團的品牌。但另一方面，百麗不強調(diào)宣傳公司整體品牌，對于市場推廣而言，廣告費用的支出會較多，也不能夠起到協(xié)同作用。不過，此次百麗國際上市無疑是對公司整體品牌的一個最好的宣傳，投資者對于百麗國際的產(chǎn)品以及公司策略有了一個全面的了解。

　　降低風險的零售網(wǎng)點布局策略

　　因為中國是一個多元化的市場，為了更好地迎合各地區(qū)消費者不同的生活需求以及審美情趣，根據(jù)人文、地理、經(jīng)濟以及科技等因素，公司將中國分為10個銷售區(qū)域，并將采購以及銷售的權利下放到各個銷售地區(qū)。扁平化的決策程序可以更好地適應快速的市場變化，也提升了公司的銷售和盈利能力。

　　截至2006年12月底，百麗在內(nèi)地擁有及經(jīng)營3828個零售點，分布在150個城市及30個省份，另有35個零售點設于中國香港、澳門及美國。公司的自營零售店主要包括百貨商場店中店以及獨立店鋪。截至2006年底，其百貨商場店中店的銷售占到總營業(yè)額的73.4%。公司采用給予特許銷售費與百貨商場合作，商場按照特許銷售費即零售店每月銷售收入的百分比計算租金。采用該方式，公司不需要繳付預定租金，在銷售淡季，避免了預定租金對公司利潤造成的不利影響。

　　獨樹一幟的縱向一體化模式

　　所謂縱向一體化模式，就是從產(chǎn)品的設計和開發(fā)、生產(chǎn)、營銷和推廣、分銷與零售等產(chǎn)業(yè)鏈上的各個環(huán)節(jié)全部由公司來完成(圖3)。目前百麗國際所采用的縱向一體化模式在鞋業(yè)當中可謂獨樹一幟，該模式一個最大的好處就是可以賺足產(chǎn)業(yè)鏈上每一環(huán)節(jié)的利潤，從而提升公司的毛利率。從2006年的財務數(shù)據(jù)來看，百麗國際綜合毛利率達到56.1%，高于業(yè)務狀況類似的永恩國際(00210.HK)、李寧(02331.HK)45.1%和47.4%的毛利率水平；而另一方面，在此種業(yè)務模式下，由于公司直接管理零售網(wǎng)絡，就能夠迅速對市場趨勢作出應變。

　　實行縱向一體化的業(yè)務模式，為百麗國際實行以市場為導向的供應鏈管理提供了基礎，便于公司對供應鏈的各個主要環(huán)節(jié)進行及時、直接和有效的控制，以縮短產(chǎn)品上市時間，并可以根據(jù)分銷和零售環(huán)節(jié)的信息反饋調(diào)整庫存數(shù)量、種類等，進而減少非暢銷產(chǎn)品的生產(chǎn)。而其中一個最主要的優(yōu)勢是生產(chǎn)線能夠根據(jù)市場需求迅速補貨，從而提高存貨周轉(zhuǎn)率，減低對資金的占用，提升公司的流動性。

　　對于遍及全國的零售網(wǎng)點，全部由百麗國際直接管理和控制，這樣做的好處就是能夠與消費者直接接觸，從而能夠取得市場動態(tài)的第一手資訊，便于管理層針對市場作出及時、準確的決策。

　　而通過龐大的銷售網(wǎng)絡，百麗國際能夠了解各地的市場趨勢及不同顧客群的喜好，從而開發(fā)出反映最新時尚趨勢的產(chǎn)品，同時由于季節(jié)性因素造成的地區(qū)需求差異，百麗國際會根據(jù)各地的實際需求來調(diào)整產(chǎn)品供應類別。因此，為保障生產(chǎn)與實際市場需求一致，各銷售地區(qū)的首批訂單量往往僅占預計當季需求總量的50%，而隨后的生產(chǎn)將依據(jù)新產(chǎn)品上市銷售的實際情況，通過各銷售區(qū)域每周下達的補單進行生產(chǎn)。這一快速反應的供應鏈機制，使得百麗國際可在接獲補單后15到20天內(nèi)出貨給零售終端。

　　百麗國際的這種以市場為導向的供應鏈機制，其另一個好處就是能夠優(yōu)化庫存結(jié)構(gòu)、數(shù)量及庫齡，因此公司能盡量減低多余或不受歡迎的產(chǎn)品的生產(chǎn)及維持較少季尾折扣，無須采用大量折扣政策以刺激這類產(chǎn)品的銷售，從而最大化提升公司的利潤。

　　零售業(yè)務中，鞋類產(chǎn)品因受益于縱向一體化業(yè)務模式，產(chǎn)品附加值較高，具有相當?shù)囊?guī)模經(jīng)濟效應，因此與永恩國際、李寧等業(yè)務類似的上市公司比較來看，百麗國際業(yè)務毛利率較高；而同時百麗國際應收款周轉(zhuǎn)天數(shù)為9.89 天，處于較低水平，這就意味著公司變現(xiàn)能力較強，資金被占用時間較短，也表明百麗國際的縱向一體化業(yè)務模式提高了公司的運營效率和管理水平(表2)。

　　2007年8月14日，百麗國際收購了運動服飾品牌Fila中港澳商標，公司表示將會借鑒鞋類業(yè)務縱向一體化模式的經(jīng)驗，逐步建立Fila業(yè)務從品牌、產(chǎn)品研發(fā)、采購、生產(chǎn)制造、分銷、零售縱向一體化經(jīng)營模式，以一種全新的運動服飾經(jīng)營方式去迎接市場的競爭。

　　利用網(wǎng)點優(yōu)勢進行產(chǎn)品延伸，

　　提升公司利潤水平

　　截至2007年6月底，百麗的自營零售網(wǎng)點達到4816間，當中包括4778間位于內(nèi)地，38間位于香港、澳門及美國，較2006年底的數(shù)字增加988間，增幅達到25.81%，發(fā)展速度進一步加快。而為了充分利用網(wǎng)點優(yōu)勢，提高公司的利潤，百麗國際還介入了運動服飾零售領域，目前公司僅從事運動服飾分銷和零售業(yè)務環(huán)節(jié)。盡管從2006年年報數(shù)據(jù)來看，運動服飾毛利率為36%，遠低于鞋類產(chǎn)品的62.9%，但由于業(yè)務模式較為簡單，不需要生產(chǎn)設施投入和品牌推廣，反而有助于降低整體費用率，提升整體的利潤率水平。2006年百麗國際運動服飾的銷售額達到15.77億元，占到銷售總額的25.2%，有效提升了公司整體利潤水平，由于公司龐大的銷售網(wǎng)絡，以2006年的銷售收入計，百麗國際已經(jīng)成為耐克及阿迪達斯產(chǎn)品在中國最大的零售商。

　　優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升毛利率

　　2006年，百麗國際的鞋類產(chǎn)品零售收入占到銷售總收入的67%，運動服飾零售收入占到銷售總收入的21%。從2004年至2006年的各項銷售數(shù)據(jù)來看(表3)，毛利率較高的零售業(yè)務占比不斷擴大，而批發(fā)和OEM的占比則逐漸減少，毛利率較高的業(yè)務占比逐漸提高使得百麗國際的整體毛利率呈現(xiàn)逐年走高的態(tài)勢。

　　百麗國際迅速擴張的金融支點

　　百麗國際具有明顯的輕資產(chǎn)運營特征，公司2006年末的資產(chǎn)負債表顯示，固定資產(chǎn)僅占總資產(chǎn)的19%，而無形資產(chǎn)則占到了15%；2006年凈資產(chǎn)收益率高達37%，但公司的資產(chǎn)負債率卻僅為41%，說明百麗國際并不是依靠加大財務杠桿來提升公司的盈利能力，公司的核心競爭力一目了然。

　　由于百麗國際在資產(chǎn)負債表上的“輕”化，因此與國美、蘇寧等家電連鎖企業(yè)大肆占用上游供貨商資金進行擴張不同的是，百麗國際的迅速擴張并不需借雞生蛋。從公司應付賬款賬齡分析，99%的應付賬款賬齡都在30天以內(nèi)，而這恰好與98%的應收賬款賬齡在30天內(nèi)匹配，說明百麗國際主要依據(jù)應收賬款的節(jié)奏來同步確定應付賬款付款期限，并沒有通過擠占上游供貨商資金來進行擴張。而同時，從2007年中期數(shù)據(jù)可以看出，2007年上半年百麗國際增加了988間零售網(wǎng)點，擴張速度迅猛，而公司同期的所有資本支出不過6.1億余元，低于2007年中期7億余元的經(jīng)常性損益，表明百麗國際在輕資產(chǎn)運營策略下，網(wǎng)點的擴張并不需要太大的資本投入，憑借自身的“造血”功能已基本能滿足擴張所需。

　　股權激勵計劃綁定人才

　　百麗國際擁有經(jīng)驗豐富的管理團隊，主要管理人員有著平均超過10年以上中國零售和鞋類產(chǎn)品的從業(yè)經(jīng)驗。為了確保管理層利益與股東一致，各銷售區(qū)域及生產(chǎn)部門所有高級管理層要員都是公司股東，并設立了包括雇員購股權計劃以及花紅計劃。設立有效的激勵計劃無疑有助于百麗國際招攬和挽留合適的員工。

　　未來之路隱憂尚存

　　百麗國際未來的發(fā)展面臨兩大不確定因素，首先就是市場開拓風險。百麗上市集資主要用于開拓二三線城市，由于百麗主攻中高檔路線，二三線城市的消費能力較一線城市為低，百麗面臨一定的業(yè)務風險；其二，百麗國際代理的特許品牌在2006年占其營業(yè)額的28.6%，百麗國際無法保證到期后仍然可以獲得續(xù)約(表4)，若未能續(xù)約，將對公司業(yè)務帶來重大不利影響。