安踏迎頭趕上 逐步縮小與李寧的差距

    安踏體育正迎頭趕上，與李寧(2331.HK)的差距正逐步縮小，致力成為我國最流行的運動服裝品牌。隨著零售店鋪的改造、利潤率的提高和品牌價值的提升，我們預計2008年至2010年，安踏體育的每股收益年均復合增長率將達到39.8%。該股估值水平應與李寧相當，因此向上估值重估值得期待。 

    我們保守預測安踏的目標市場涵蓋了超過80%的城市人口和10%的農(nóng)村人口，總計達到5億人以上。雖然阿迪達斯、耐克和李寧正在爭奪占人口總數(shù)10-15%的高端客戶，但是安踏仍專心致志地發(fā)展大眾市場。安踏每年通過4600個銷售點售出約2200萬雙鞋，管理層預計直至2011年，安踏的收入增長率都將維持同業(yè)最高水平。 

    我們認為安踏體育的估值應與李寧相當。根據(jù)市場預測的2008年預期市盈率，安踏目前股價較李寧折讓25%。我們認為該折讓幅度將會逐步減少，主要是因為：1、安踏的低端市場競爭并不激烈，市場增長空間也較大，而李寧定位于中端市場，向上調(diào)價將受制于耐克和阿迪達斯；2、得益于有效使用營銷費用和純批發(fā)模式，安踏的經(jīng)營利潤率與李寧相當；3、扣除首發(fā)上市的閑置現(xiàn)金，安踏的凈資產(chǎn)收益率基本與李寧相當，盡管安踏采取的是垂直整合模式。如果對安踏2008年預期每股收益采取與李寧相同的43倍估值，那么安踏的目標價格為14.00港元，目前該股還有42.5%的上漲空間。我們對安踏體育首次評級為“優(yōu)于大市”。