鞋履原制造商美克國際新股預覽

　　中國鞋網(wǎng)1月29日訊，美克國際（953.HK）原本為鞋履原設(shè)備制造商，于2003年開始設(shè)立自有品牌。業(yè)務焦點轉(zhuǎn)移后，預期該公司不但會因內(nèi)需迅速增長而受惠，同時可降低出口業(yè)務構(gòu)成的高成本及匯兌風險。

　　中國的運動產(chǎn)品行業(yè)極為分散，行外企業(yè)難以打入市場。美克國際的市場占有率僅為0.7%，而且需面對國內(nèi)外歷史悠久品牌的競爭。

　　該公司將把大部份的首次公開發(fā)售所得款項，投放于分銷網(wǎng)絡擴展及品牌知名度的推廣上。

　　該股的建議招股價上限相當于09年度預計市盈率的十四倍，較行業(yè)平均水平低逾20%。但該公司的品牌業(yè)務仍在起步階段，在內(nèi)地市場僅占極小的比重。其盈利水平亦遜于同業(yè)。因此，該股估值偏低亦屬合理。

　　公司背景

　　美克國際設(shè)計、開發(fā)、生產(chǎn)、推廣及分銷休閑運動服產(chǎn)品，包括鞋履（占2008年銷售的74%）、服裝（24%）及飾品（2%）。根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，按2008年的鞋履銷售計算，美克國際在國內(nèi)的品牌運動鞋履行業(yè)排名第十；按2006年至2008年的服裝銷售年復合增長率計算則為第三大增長迅速品牌。

　　該公司原本為國內(nèi)的鞋底生產(chǎn)企業(yè)，其后開展出口銷售業(yè)務，包括原設(shè)計制造及原設(shè)備制造。于2003年，該公司開始在中國銷售品牌產(chǎn)品，有關(guān)業(yè)務于其后年度迅速增長，在總銷售占據(jù)的比重，由2006年的27%增至于2009年首九個月的79%。

　　于2009年首九個月，該公司自行生產(chǎn)所有鞋履產(chǎn)品及24%的服裝產(chǎn)品，其余則外判予第三方制造。該公司以分銷業(yè)務模式經(jīng)營（占2008年銷售的96.5%），旗下分銷商在國內(nèi)二十二個省份直接或間接經(jīng)營一千三百一十八家美克門店。該公司亦透過福建省的四家自有美克門店銷售品牌產(chǎn)品。

　　投資有利因素

　　焦點轉(zhuǎn)移至品牌產(chǎn)品：美克國際于2003年開展自有品牌產(chǎn)品鞋履及服裝業(yè)務。品牌產(chǎn)品增長迅速，在收入占據(jù)的比重，由2006年的27%，激增至2009年首九個月的79%。由于中國致力推動內(nèi)銷的增長，加上出口業(yè)務涉及較高的成本及匯兌風險，該公司轉(zhuǎn)移業(yè)務焦點有助提高其盈利。

　　成功建立品牌形象：雖然美克國際于2003年才開展品牌產(chǎn)品業(yè)務，但按鞋履銷售計算，已躋身國內(nèi)十大品牌運動鞋履制造商；按2006年至2008年406%的收入年復合增長率計算，亦成為第三大增長迅速的服裝品牌。該公司的銷售及分銷成本僅占收入的8%（香港上市運動服企業(yè)平均為17%），但礙于經(jīng)營歷史較短，其在國內(nèi)僅占據(jù)0.7%的市場份額。

　　產(chǎn)品平均售價偏低：該公司專注二、三線城市，那些地區(qū)的客戶看重的是產(chǎn)品價格的高低，品牌價值或時尚潮流反屬其次。于2009年首九個月，該公司鞋履及服裝業(yè)務的預計平均售價為43人民幣（假設(shè)其于期內(nèi)售出所有產(chǎn)品），低于特步國際(4.9,0.04,0.82%,經(jīng)濟通實時行情)（1368.HK）的每雙80人民幣及每件46人民幣，及361度（1361.HK）的每雙71人民幣及每件50人民幣。該公司采用的集成生產(chǎn)模式容許其更有效管理成本，因而在偏低的平均售價水平下仍能獲利。

　　主要投資關(guān)注點

　　分銷商帶來96.5%的銷售貢獻：美克國際僅設(shè)有四家自有美克門店，全部設(shè)于福建省。該公司于2006年才開始經(jīng)營分銷業(yè)務，經(jīng)驗尚淺，因而需承受較高的營運風險。

　　依賴分銷商監(jiān)管零售商及擴展零售網(wǎng)絡：美克國際品牌產(chǎn)品透過二十三家分銷商出售，這批分銷商現(xiàn)正管理一千三百十八家門店，當中的四百二十五家為直接經(jīng)營，其余的八百九十三家門店，則透過與第三方零售商訂立合約營運。礙于第三方零售商與美克國際并無直接關(guān)系，令其難以妥善管理旗下門店。

　　中國的運動服市場極為分散，有近百個活躍品牌：美克國際同時要面對國內(nèi)外品牌的競爭。根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，美克國際按2008年收入計占據(jù)0.7%的市場份額，遠低于其他香港上市同業(yè)的水平（排名第十者占據(jù)2.5%的份額）。但該公司的鞋履業(yè)務規(guī)模較大，按2008年的收入計在國內(nèi)排名第十，市場占有率為1.7%。

　　首次公開發(fā)售所得款項用途

　　按建議招股價中位數(shù)每股1.32港元計算，是次首次公開發(fā)售的所得款項凈額預計為3.022億港元（假設(shè)超額配股權(quán)并無獲行使）。

　　9,190萬港元（30.4%）用于擴展服裝產(chǎn)品的產(chǎn)能；

　　9,220萬（30.5%）用于擴展及改善分銷網(wǎng)絡的覆蓋率，并向旗下門店提供標準宣傳資料及陳設(shè)設(shè)備，以補貼門店的革新成本；

　　7,190萬港元（23.8%）用于籌備貿(mào)易展覽及品牌推廣、贊助運動聯(lián)賽及賽事、進行媒體廣告宣傳及市場推廣活動，以及聘請名人擔任代言人；

　　2,420萬港元（8%）用于提高研發(fā)能力；

　　余下2,200萬港元（7.3%）用作營運資金及其他一般企業(yè)用途。

　　于2009年首九個月，美克國際的鞋履年產(chǎn)能為九百五十萬雙。有關(guān)產(chǎn)能水平應足以應付所需，因為該公司自行制造所有鞋履的廠房使用率僅為60%。該公司旗下新服裝生產(chǎn)廠房已于2008年投產(chǎn)，年產(chǎn)能為六十萬件。其亦有制造服裝，占產(chǎn)量的比率為24%，廠房使用率達85%。

　　按2006年至2008年406%的年復合增長率計算，該公司為國內(nèi)第三大增長迅速的運動服裝品牌，銷售前景樂觀。其亦計劃提升成本及品質(zhì)控制質(zhì)素，因而將于2011年把服裝年產(chǎn)能提升至五百八十萬件，以應付預期的銷售增長。在產(chǎn)能擴展后，該公司的固定資產(chǎn)凈額將增60%至2.32億人民幣。

　　是次首次公開發(fā)售所得的其中1.64億港元（占2008年銷售近40%；如凈利潤率于2008年至2009年保持穩(wěn)定，占2009年預計銷售的22%），主要用于銷售及分銷用途。于2006年至2008年，該公司每年的銷售及分銷開支僅占銷售的5-8%，雖然遠低于行業(yè)平均的17%，但鑒于其于2003年才成立，有關(guān)比重已足夠應付所需。一般而言，品牌產(chǎn)品（特別是市場極為分散的運動產(chǎn)品）主要會以銷售及分銷成本爭取市場占有率，美克國際投放大額資金在銷售及分銷上，反映其透過投入更多資源提高品牌知名度擴大市場份額，策略與其他品牌企業(yè)一致。

　　估值

　　按建議招股價上限價計算，該股09年度的預計市盈率為十四倍，較香港上市同業(yè)平均低逾20%。

　　美克國際原本為原設(shè)備制造商及原設(shè)計制造商，自于2003年設(shè)立美克品牌后，便把業(yè)務焦點轉(zhuǎn)向自有品牌產(chǎn)品業(yè)務。但目前出口仍占該公司銷售逾20%，出口的利潤率低于品牌產(chǎn)品業(yè)務，因而拖低了該公司的整體利潤率。由于其品牌業(yè)務仍在起步階段，為在競爭對手眾多的市場中爭取市場占有率，該公司把售價定于偏低的水平，令其平均售價低于同業(yè)。此舉會令利潤率受壓，但隨著日后品牌形象越趨成熟及知名度提高，其盈利水平可能會上升，但此情況可能要待一段時間后才會出現(xiàn)。

　　該公司的平均股東資金回報率由2006年的42%跌至2008年的28%，低于同業(yè)平均的38%，這主要因為其把業(yè)務焦點由原設(shè)備制造轉(zhuǎn)向品牌產(chǎn)品所致。在現(xiàn)階段，該公司的銷售及盈利現(xiàn)時尚未穩(wěn)定。在上市后，平均股東資金回報將攤薄至14%。