IPO最快將于7月重啟 第一單或為貴人鳥

　　【中國鞋網(wǎng)-鞋企股市】在6月18日證監(jiān)會召開的新股發(fā)行體制改革培訓(xùn)會上，監(jiān)管層明確透露IPO最快將在近期重啟的信號，同時要求券商7月底做好IPO準(zhǔn)備。參會人士普遍預(yù)期新股IPO最快將于7月重啟，重啟第一單或為瑞銀證券承銷的。

　　有媒體報道，證監(jiān)會將在7月上旬給貴人鳥出具上市批文，具體上市時間待定，瑞銀證券內(nèi)部已做好7月5日之前發(fā)行的一切準(zhǔn)備工作。記者向貴人鳥求證，貴人鳥證監(jiān)部于先生表示，尚未得到該消息，和其它公司一樣，貴人鳥也在等證監(jiān)會批文。

　　為配合上市，貴人鳥對外宣布了一系列公司新目標(biāo)，“從網(wǎng)絡(luò)營銷、擴(kuò)大產(chǎn)能、設(shè)計研發(fā)、信息化建設(shè)等方面著手，不斷優(yōu)化自身產(chǎn)品，擴(kuò)大市場占有率，滿足不同消費(fèi)多元化元素的戰(zhàn)略目標(biāo)，成為中國第一的運(yùn)動業(yè)龍頭”。但翻開其招股說明書，與競爭對手相比，無論在品牌知名度、影響力、銷售終端數(shù)量、融資渠道和整體實力等方面仍存在一定差距，要成為中國第一顯然還有很長的路要走。

　　這家致力于二三線城市、打造“運(yùn)動快樂”概念的公司，沒有讓人看到更多的“快樂”，更多看到的是軟肋。

　　軟肋一 高增長業(yè)績恐難以持續(xù)

　　貴人鳥是一家從代加工起家的企業(yè)，成立于1987年， 2002年公司開始發(fā)展自主品牌，并通過邀請?zhí)焱鮿⒌氯A、天后張柏芝擔(dān)任品牌形象代言人，試圖迅速提高品牌知名度，成為 “晉江系”運(yùn)動品牌中的一員。

　　貴人鳥注冊資本為52500萬元，經(jīng)營范圍為：鞋、服裝的生產(chǎn)、研究及批發(fā);體育用品、運(yùn)動防護(hù)用具、皮箱、包、襪子、帽的研發(fā)及批發(fā)。于2012年5月9日過會的貴人鳥，擬發(fā)行1億股，募集資金8.8億元。貴人鳥在過會一年后，恰巧遇上A股IPO暫停，致其上市進(jìn)程受阻。

　　從貴人鳥的招股書來看，其連續(xù)三年來的業(yè)績增長堪稱神速。 2009年到2011年，貴人鳥3年來的營業(yè)收入分別為6.05億元、 15.35億元和26.49億元;歸屬于公司股東的凈利潤則分別為7928.80萬元、 2.22億元和4.08億元。截至貴人鳥公布招股書數(shù)據(jù)，貴人鳥總資產(chǎn)已接近20億元。

　　但經(jīng)過前三年快速擴(kuò)張，各大國內(nèi)體育品牌基本進(jìn)入瓶頸期。以公司為例， 2012年12月17日，該公司發(fā)布預(yù)計2012年業(yè)績大幅虧損的公告，這是李寧公司自2004年6月上市8年以來首次預(yù)計大幅虧損。數(shù)據(jù)顯示，早在2011年，李寧公司銷售額便下降5.8%至89.29億元，凈利潤則大幅下降65.16%，達(dá)3.86億元。

　　貴人鳥也未能獨(dú)善其身，在2012年服行業(yè)業(yè)績整體下滑的格局中，貴人鳥高增長的業(yè)績恐難以持續(xù)。

　　貴人鳥的存貨周轉(zhuǎn)率一直在加快，從2009年的 6.4次提高到 2011年的 9.44次，這意味著貴人鳥的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)由56天縮短至38天。雖然存貨周轉(zhuǎn)率提高，貴人鳥的庫存商品依舊大幅增加。貴人鳥2011年庫存商品為14280.23萬元，較2010年末增加0.57億元，增幅達(dá)65.68%。同時， 2011年的庫存商品更是高于2009年的庫存商品4900.27萬元。

　　貴人鳥近三年的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率也低于行業(yè)均值。 2009到2011年，行業(yè)均值分別為9.83、 8.51、 7.45，而貴人鳥分別為 4.10、5.14、 5.31。以2009年為例，其它公司用37天收回賬款，貴人鳥則要89天才能收回賬款，收款周期比其他公司多出52天。

　　貴人鳥在2008年~2009年免征所得稅，2010年~2012年所得稅減半。自2013年起，如無其它新的稅收政策出臺，所得稅稅率將回復(fù)正常。

　　貴人鳥在招股書中表示，上市后可能面臨所得稅優(yōu)惠到期的風(fēng)險。招股書顯示，貴人鳥2008年起開始享受國家兩免三減半的稅收優(yōu)惠， 2008年和2009年期間免征所得稅， 2010年至2012年期間減半征收所得稅，所得稅稅率為12.5%。

　　2011年、 2010年和2009年，所得稅優(yōu)惠占凈利潤比分別達(dá)10.36%、 14.85%和30.46%。

　　在庫存大幅增加、稅收政策可能發(fā)生變化、行業(yè)整體發(fā)展陷入瓶頸期等不利條件下，貴人鳥業(yè)績變臉或成為大概率事件。

　　軟肋二 門店戰(zhàn)略模式已經(jīng)過時

　　貴人鳥披露的招股書顯示，公司此次IPO募集資金似乎是為了 “開門店”，耗資逾5億元，資金投向超過60%， 1.8億元擴(kuò)建鞋生產(chǎn)基地產(chǎn)能。如果將補(bǔ)充流動資金計算在內(nèi)， IPO完成后店面資金投資比例將接近80%。公司稱， “戰(zhàn)略店”指的是由公司出資購買或租賃位于重點(diǎn)城市、核心商圈，由經(jīng)銷商負(fù)責(zé)經(jīng)營和管理的零售終端。但種種跡象表明，依靠門店擴(kuò)張帶來的贏利模式似乎已經(jīng)過去。

　　據(jù)披露，公司采用經(jīng)銷商為主的銷售模式，即公司向經(jīng)銷商批發(fā)銷售產(chǎn)品;經(jīng)銷商通過自設(shè)零售終端或其下屬零售運(yùn)營商零售終端向消費(fèi)者銷售產(chǎn)品;公司的營銷網(wǎng)絡(luò)包括公司直營店、公司經(jīng)銷商及經(jīng)銷商管理的零售運(yùn)營商零售網(wǎng)點(diǎn)。這也就意味著，公司此次募資，將重點(diǎn)拓展經(jīng)銷商模式的業(yè)務(wù)，而非公司直營店。

　　2009年至2011年，貴人鳥品牌零售終端數(shù)量從1847家增至5067家，零售終端總面積從12.31萬平方米增至37.6萬平方米。公司營業(yè)收入也隨之增長。公司招股說明里的數(shù)據(jù)顯示，公司營業(yè)收入從2009年的6.05億元，上升到2011年的26.49億元;凈利潤由2009年的 7928.8萬元，上升到 2011年的4.08億元。

　　市場分析人士指出，貴人鳥經(jīng)銷商模式存在一定風(fēng)險。據(jù)公司披露，公司2011年度向前五大客戶 (經(jīng)銷商實際控制人)的銷售收入占總銷售收入的51.47%，其中公司向第一大客戶陳春和尹小軍夫婦控制的區(qū)域經(jīng)銷商的銷售收入占總銷售收入的22.40%，存在依賴大客戶的風(fēng)險。 2010年，公司第一大客戶陳春和尹小軍夫婦控制的區(qū)域經(jīng)銷商的銷售收入占總銷售收入的16.52%， 2009年為11.51%，呈逐年增加的態(tài)勢。

　　據(jù)有關(guān)統(tǒng)計，截至2011年7月，貴人鳥新開設(shè)專賣店1000多家，較去年同期增長7.5%，并計劃三至四年內(nèi)將門店數(shù)量拓展至萬家。進(jìn)入擴(kuò)張期的貴人鳥宣稱，未來每年實現(xiàn)新增門店1000~2000家。貴人鳥明確將 “運(yùn)動休閑”作為產(chǎn)品開發(fā)的重心，從而避免與專業(yè)運(yùn)動品牌的直接競爭，并強(qiáng)調(diào)在二、三、四線城市運(yùn)動鞋服市場具明顯的營銷網(wǎng)絡(luò)布局優(yōu)勢。該公司在許多中小城市仍在加大 “大店”建設(shè)力度，在河北保定A類商圈開設(shè)占地316平方米的鳥巢店，在山東棗莊開設(shè)占地380平方米的鳥巢店。貴人鳥更放出豪言在全國戰(zhàn)略店的建設(shè)項目，通過網(wǎng)絡(luò)營銷拓展二三線城市的市場占有率，增強(qiáng)對零售終端的控制力，實現(xiàn)滿足每個消費(fèi)層次的目標(biāo)。

　　在雄心勃勃的背后，貴人鳥每年的關(guān)店數(shù)量也在增長： 2011年公司專賣店新開1190家，關(guān)閉202家，關(guān)閉數(shù)占新開數(shù)的17%; 2010年新開2070家，關(guān)閉161家，關(guān)閉數(shù)占新開數(shù)的8%; 2009年新開969家，關(guān)閉80家，關(guān)閉數(shù)占新開數(shù)的8%。公司在申報稿中稱，公司經(jīng)銷商模式為，所有零售終端均為貴人鳥品牌產(chǎn)品專賣店，并按公司統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行店內(nèi)空間裝修、產(chǎn)品陳列等。

　　股份2011年招股書顯示，貴人鳥早在2006年度就因流動資金周轉(zhuǎn)緊張向泰亞股份暫借周轉(zhuǎn)金1400萬元。此后，于2008年7月18日為貴人鳥提供總計6000萬元授信擔(dān)保，直至2009年12月31日，上述授信額度項下的授信才全部結(jié)清。市場分析人士認(rèn)為，貴人鳥的資金問題很可能一直存在，并非因擴(kuò)大門店建設(shè)才出現(xiàn)，貴人鳥欲借A股IPO融資來補(bǔ)充擴(kuò)張資金，重蹈李寧公司的覆轍也不是沒有可能。

　　依靠鋪設(shè)渠道、多開門店的利潤增長模式顯然已到臨界點(diǎn)。一位行業(yè)研究員表示，近幾年體育品牌在中國內(nèi)地擴(kuò)張明顯提速，特別是2008年中國舉辦奧運(yùn)會后，體育品牌開店戰(zhàn)略帶來的規(guī)模效益已充分釋放。

　　行業(yè)中，包括、等在內(nèi)的各大企業(yè)均開始縮減開店計劃，采取更為審慎的行動。以特步為例， 2012年的店鋪數(shù)量增長計劃由2011年的800~1000間，縮減至400間。香港上市公司在其財報中披露， 2011年第四季度，公司同店銷售增長僅為1.7%，遠(yuǎn)低于前三季度的水平。有投行預(yù)測，匹克2011年的積壓庫存最快也要到2012年四季度才能消化完成。

　　軟肋三 研發(fā)項目投入微不足道

　　相比出手闊綽的門店投資，研發(fā)項目的投入顯得微不足道，合計不足1500萬元。

　　在貴人鳥網(wǎng)站上，記者在人才招聘欄看到，最近的招聘信息更新到2012年9月12日，招聘崗位分別為：高級鞋設(shè)計師、資深(高級)服裝設(shè)計師、商品經(jīng)理(9人)、零售經(jīng)理(5人)、客戶經(jīng)理(1人)。此后未再招聘新的核心技術(shù)人員。

　　從眾多運(yùn)動鞋服國際品牌的發(fā)展軌跡中不難看到，一個品牌要基業(yè)長青，保持長久的生命力，技術(shù)研發(fā)和品牌營運(yùn)至關(guān)重要。貴人鳥多次對外宣傳其技術(shù)團(tuán)隊陣容強(qiáng)大，“公司共有核心研發(fā)人員114人，具備較強(qiáng)的運(yùn)動鞋服設(shè)計能力”。每年能設(shè)計1160余款運(yùn)動鞋和1370余款運(yùn)動服裝。

　　然而，記者發(fā)現(xiàn)，貴人鳥多年來未發(fā)行內(nèi)部職工股，即使作為公司主力的研發(fā)團(tuán)隊，也未享有股份。股權(quán)激勵的缺乏，使得公司多年來難以留住高學(xué)歷人才。目前研究生以上學(xué)歷的僅4人，這相對貴人鳥近6千人的員工數(shù)量，幾可忽略不計。即使是本科學(xué)歷的員工，也僅占總數(shù)的3.22%。

　　深圳市創(chuàng)業(yè)投資同業(yè)公會會長靳海濤曾公開表示，“核心的創(chuàng)業(yè)人員持股比例過低，風(fēng)險會比較大。這里面有個認(rèn)識，核心創(chuàng)業(yè)人員如果持股比例低于30%，企業(yè)發(fā)展的風(fēng)險就比較高。 ”

　　人才缺失，貴人鳥如何能在競爭激烈、市場整體環(huán)境不景氣的環(huán)境下突破重圍?員工缺乏股權(quán)激勵，貴人鳥的市場表現(xiàn)又如何?

　　盡管貴人鳥近年加大了品牌宣傳和市場營銷力度，品牌知名度逐步提升，銷售網(wǎng)絡(luò)初具規(guī)模，銷售收入快速增長，但與競爭對手相比，在品牌知名度、品牌影響力、銷售終端數(shù)量、融資渠道和整體實力等方面仍存在一定差距。

　　以和為代表的國際知名運(yùn)動品牌目前仍牢牢占據(jù)一線城市運(yùn)動鞋服市場的領(lǐng)導(dǎo)地位，它們擁有雄厚的資金實力、超前的設(shè)計理念和強(qiáng)大的品牌推廣與市場營銷能力。李寧、安踏等國內(nèi)運(yùn)動品牌近幾年隨著設(shè)計理念逐漸成熟、營銷網(wǎng)絡(luò)布局趨于完善，也開始在一線城市分得一杯羹。其它國內(nèi)品牌如、特步和等近年也崛起迅速，已逐步建立完善的營銷網(wǎng)絡(luò)，在二、三、四線城市運(yùn)動鞋服市場優(yōu)勢尤為突出。

　　貴人鳥似乎看到競爭格局的激烈，林天福在去年接受媒體采訪時表示，內(nèi)地一線城市體育用品市場高增長時代或已過去，但二、三線以至四線城市的體育用品市場仍大有可為們。作為后勢凌厲、零售網(wǎng)點(diǎn)更多集中于三四線城市的本土運(yùn)動品牌貴人鳥來說，多年面對激烈競爭卻能穩(wěn)步快速發(fā)展，很重要的就是依靠“快戰(zhàn)略”的實施，“快戰(zhàn)略”將成企業(yè)今后三年發(fā)展的綱領(lǐng)性規(guī)劃。

　　軟肋四 家族治理關(guān)聯(lián)交易復(fù)雜

　　查看貴人鳥的公司股權(quán)結(jié)構(gòu)，貴人鳥集團(tuán)持有公司股份比例為92.26%，投資持有公司股份比例為4.74%，貴人鳥投資持有公司股份比例為2%，弘智投資持有公司股份比例為1%。

　　董事長林天福通過貴人鳥集團(tuán)間接控制貴人鳥92.26%的股份，為貴人鳥的實際控制人。貴人鳥第三大股東貴人鳥投資的實際控制人為林清輝、丁翠圓夫婦，林清輝系林天福的弟弟。貴人鳥的第四大股東弘智投資的實際控制人為林思亮、施少紅夫婦，林思亮系林天福、林清輝的侄子。

　　貴人鳥集團(tuán)、貴人鳥投資、弘智投資的實際控制人均為林氏家族成員，存在關(guān)聯(lián)關(guān)系。林氏家族實際控制貴人鳥95.26%的股份，非林氏家族僅控制貴人鳥4.74%的股份。

　　作為非林氏家族的億興投資，也是在貴人鳥即將IPO沖刺前突擊加入。業(yè)內(nèi)人士稱，這無疑是裝點(diǎn)門面的“裝飾”之舉，只是為了減輕監(jiān)管部門的監(jiān)督壓力。 “如果不引進(jìn)其他投資人，外界很容易就會質(zhì)疑公司治理缺乏透明度。 ”

　　億興投資成立于2010年6月22日，其股東為林國清(持股70%)和唐向榮(持股30%)。半年過后，億興投資就以18667.60萬港元認(rèn)繳增資額513.7654萬港元。至今，億興投資除持有貴人鳥股權(quán)外，未開展其它業(yè)務(wù)。在億興投資突擊入股成功后不到兩個月，貴人鳥改制為股份制公司。

　　林國清、唐向榮是貴人鳥股份的前五大客戶之一、林天福的創(chuàng)業(yè)伙伴。其中的親屬關(guān)系、朋友關(guān)系，充分說明貴人鳥股份公司是徹底的家族企業(yè)。林氏家族成員間接持有該公司合計95.26%的股份，公司董事會成員包括11名董事，其中6位獨(dú)立董事，其余5名董事中有3人為林氏家族成員。

　　如果貴人鳥股份成功上市，按A股平均首發(fā)市盈率31倍計算，2011年貴人鳥股份每股收益0.7768元，則上市后的每股市價可能達(dá)24.08元，林天福的資產(chǎn)將暴增至116.6億元，而其弟、其侄的資產(chǎn)也將達(dá)2.53億元、1.26億元。

　　可以預(yù)見的是，又一家百億家族即將橫空出世。

　　家族治理的弊端一直是貴人鳥IPO的軟肋，同時其關(guān)聯(lián)交易也頻繁出現(xiàn)。林氏家族除了控股樂益鞋材、泰昌鞋材、晉江市萬豐盛外，還曾持有多家公司的股權(quán)，如濟(jì)南飛騰、鞋業(yè)、貴人鳥輕工、知足鞋服、現(xiàn)代狼輕工等。貴人鳥關(guān)聯(lián)公司的數(shù)量一度有18個，關(guān)聯(lián)交易錯綜復(fù)雜。

　　此外，林天福的妹夫丁清控股的樂益鞋材，以及林天福的妻弟林建家控股的泰昌鞋材，是貴人鳥的主要原料供應(yīng)商。貴人鳥向樂益鞋材、泰昌鞋材關(guān)聯(lián)采購總額占2009年至2011年期間當(dāng)期鞋材采購總額的比例分別為2.45%、10.17%和6.68%，對公司經(jīng)營成果產(chǎn)生重大影響。

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　　近期重啟IPO勢在必行

　　6月18日，中國證監(jiān)會召開新股發(fā)行體制改革培訓(xùn)會。本次會議中，來自中國證監(jiān)會的最新消息顯示，在新股發(fā)行事實上暫停了長達(dá)將近8個月之后，盡管本輪新股發(fā)行改革方案一公布就收到眾多批評和質(zhì)疑之聲，監(jiān)管部門仍有望在近期內(nèi)重啟IPO，并將在已過會企業(yè)中優(yōu)先選擇，滿足相應(yīng)條件的過會企業(yè)將成為IPO重啟后的首批發(fā)行對象。

　　目前，證監(jiān)會擬定的《中國證監(jiān)會關(guān)于進(jìn)一步推進(jìn)新股發(fā)行體制改革的意見(征求意見稿)》正在公開征求意見，征求意見將至6月21日為止。證監(jiān)會發(fā)行部主任劉春旭表示，新股發(fā)行體制改革意見正式發(fā)布后，履行完相應(yīng)程序、根據(jù)意見對信息披露材料做完修改的公司，符合給批文條件的，原則上給予批文。

　　劉春旭還表示，IPO重啟會在已過會企業(yè)中優(yōu)先選擇，但需滿足以下七個條件：財務(wù)資料在有效期內(nèi);履行完會后事項程序;落實新意見中對發(fā)行人、股東等的要求;無未辦結(jié)信訪事項;納入財務(wù)專項核查的企業(yè)完成反饋答復(fù);不涉及被處罰調(diào)查中保薦機(jī)構(gòu);財務(wù)資料雖然有效但已經(jīng)過完整財務(wù)周期的需補(bǔ)充說明、披露。

　　他說，新股發(fā)行體制改革方案出臺的同時，將同步發(fā)行修訂后的證券發(fā)行與承銷管理辦法，同時保薦業(yè)務(wù)管理辦法亦在修訂中，不一定同步推出，但力求越快越好。

　　一位參會的投行人士表示，IPO重啟時刻已十分臨近，最快可能會在7月實施。不過該人士認(rèn)為，重啟后，先從已經(jīng)過會的企業(yè)開始，而尚未過會的企業(yè)恢復(fù)審核，時間相應(yīng)地往后延，估計要等到8至9月。

　　WIND統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，目前已過會但尚未發(fā)行的企業(yè)共有83家，計劃募集資金總額為600億元。其中，陜西煤業(yè)和中郵速遞的融資規(guī)模較大。不過，在第二輪的抽查之中，中郵速遞補(bǔ)交自查報告并被抽中。

　　18日當(dāng)天，股市受IPO重啟消息的影響，上證綜指仍收于2159.29點(diǎn)，微漲0.14%;深證成指收報于8470.87點(diǎn)，上漲了0.79%。 IPO重啟的利空消息在前一段市場的大跌中已得到較為充分的釋放，市場反應(yīng)平淡。

　　新股發(fā)行 體制改革力度有多大?

　　“股市低迷——IPO暫停;股市回暖——IPO重啟”。在中國資本市場20余年的歷史中，新股發(fā)行陷入“停停發(fā)發(fā)”這樣的怪圈，至少重復(fù)了7次。事實上，在國外，熊市時沒人上市是很正常的事兒。但在A股中，不少企業(yè)上市的目的或是為了圈錢，或是大股東、風(fēng)投為套現(xiàn)，只要能上市，管它熊市還是牛市，很少有企業(yè)考慮回報投資者。

　　于是，為了達(dá)到上市目的，發(fā)行人伙同中介機(jī)構(gòu)，大肆進(jìn)行業(yè)績造假或者粉飾包裝的案例層出不窮，看得市場觸目驚心。而造假企業(yè)一旦上市即業(yè)績變臉、敗絮盡露，不僅令中小投資者防不勝防，也嚴(yán)重影響了投資者信心。在造假上市和圈錢問題已經(jīng)成為A股IPO代名詞的今天，市場“聞IPO色變”。

　　要想重塑市場信心、打破IPO怪圈，新股發(fā)行體制必須徹底改革。

　　在去年底之前，新股發(fā)行體制改革已進(jìn)行了三次，但頑疾依舊難改。今年6月7日，第四輪新股發(fā)行體制改革啟動了。盡管，市場對此依舊褒貶不一。但改革已勢在必行、不得不改!征求意見稿出爐前，上證指數(shù)連續(xù)七個交易日下跌，并創(chuàng)兩年來最大單周跌幅。意見稿出爐，A股繼續(xù)暴跌為IPO重啟“施壓”。

　　可以這樣說，這是一次極為復(fù)雜的一輪新股發(fā)行體制改革。其既面臨著IPO暫停的市場壓力，同時又有著上幾輪改革后遺留問題的累積。在過去的幾天中，與新股發(fā)行相關(guān)的各個主體，都在分析此次改革會帶來怎樣的改變。這其中，有亮點(diǎn)也有不足。在6月21日征求意見截止之前，我們期待更多的聲音關(guān)注新股發(fā)行體制改革。也期待這一次改革，能夠從真正意義上保證IPO質(zhì)量、重振投資者信心。（中國鞋網(wǎng)-最權(quán)威最專業(yè)的鞋業(yè)資訊中心，合作媒體：）