紅蜻蜓鞋業(yè)IPO：存貨連年激增的背后

　　早在4年前，兩家鞋企幾乎是在同時開始籌劃上市。兩家公司在2011年的時候資產(chǎn)規(guī)模相當(dāng)，在發(fā)行新股的數(shù)量和募投項目上也幾乎相當(dāng)，都是用于實體門店的擴張。

　　招股說明書顯示，紅蜻蜓鞋業(yè)此次擬發(fā)行不超過8000萬股，募資9.74億元用于投建營銷渠道、信息系統(tǒng)提升項目，保薦機構(gòu)為國泰君安。

　　紅蜻蜓鞋業(yè)是一家以紅蜻蜓品牌為主，集皮鞋、皮具、兒童用品的設(shè)計、開發(fā)、生產(chǎn)和銷售為一體的時尚鞋服企業(yè)。公司實際控制人錢金波直接和間接持有公司65.17%的股權(quán)。

　　業(yè)績增長放緩

　　近年來，服裝行業(yè)的景氣度持續(xù)低迷，內(nèi)外需求都有所降低，加上行業(yè)競爭加劇，許多生產(chǎn)商的庫存難以消化，越積越多，難免遇上資金鏈斷裂、停產(chǎn)破產(chǎn)的窘境。紅蜻蜓鞋業(yè)也相應(yīng)地受到影響。

　　招股說明書顯示，2011年—2013年，紅蜻蜓鞋業(yè)的主營業(yè)務(wù)收入分別為267721.04萬元、304250.52萬元和319007.14萬元，較上年的增長率分別為52.58%、13.64%和4.85%。報告期內(nèi)，公司的業(yè)務(wù)增速有所放緩。

　　與之對應(yīng)的是，各期凈利潤分別為2.77億元、2.93億元、2.56億元，2013年相比2012年同比下滑12.44%。

　　對于凈利潤的下滑，紅蜻蜓鞋業(yè)將主要原因歸結(jié)為國內(nèi)消費市場疲弱、銷售費用上升以及大幅計提庫存跌價準(zhǔn)備。

　　公司稱，其產(chǎn)品面向整個消費市場，消費者消費謹慎，單店增長放緩，營銷網(wǎng)絡(luò)擴張速度下降，將給公司的業(yè)務(wù)發(fā)展帶來一定壓力。此外，國內(nèi)鞋業(yè)市場集中度較低，各品牌終端之間的競爭非常激烈。根據(jù)Euromonitor報告，2012年度百麗國際以6.6%的市場占有率名列國內(nèi)鞋類市場第一，紅蜻蜓股份在國內(nèi)鞋類市場占有率為1.4%，名列國內(nèi)皮鞋行業(yè)第四。

　　庫存不斷增加

　　在營收增速放緩、凈利潤下滑的同時，紅蜻蜓鞋業(yè)的存貨卻連續(xù)三年持續(xù)激增。

　　招股說明書顯示，隨著公司營銷網(wǎng)絡(luò)終端的擴張和銷售規(guī)模的擴大，公司用以直營終端鋪貨和持有以備加盟商提貨的庫存亦不斷增加。2011年至2013年末，紅蜻蜓鞋業(yè)存貨的賬面價值分別為49652.32萬元、60635.68萬元和62275.82萬元。其中2013年末庫存商品的賬面余額為61475.60萬元，占存貨總額的比例為92.44%，與同行業(yè)上市公司相比，紅蜻蜓存貨水平較高。

　　據(jù)悉，2011年—2013年6月末，鞋類上市公司平均期末存貨占流動資產(chǎn)比例分別為36.34%、33.82%、33.94%，紅蜻蜓鞋業(yè)存貨占比分別為39.36%、44.32%、42.9%。近兩年來紅蜻蜓鞋業(yè)存貨已超行業(yè)平均水平接近10%，而與紅蜻蜓銷售模式最為相似、最有可比性的奧康國際，2013年存貨比僅有15.67%，紅蜻蜓鞋業(yè)高出奧康國際近27%。

　　通過行業(yè)比較可知，服裝行業(yè)存在更新?lián)Q代較快、產(chǎn)品季節(jié)性和流行審美等特點，一旦產(chǎn)品過了適當(dāng)?shù)匿N售期，積壓下來的庫存只能降價促銷，或者由于品質(zhì)受損不得不銷毀處理，在未來的市場環(huán)境變化或者競爭加劇而導(dǎo)致貨品減值的可能性較大，而庫存量太大一方面占用了紅蜻蜓鞋業(yè)的流動資產(chǎn)，容易產(chǎn)生現(xiàn)金流不足、資金鏈斷裂的風(fēng)險，另一方面使該公司未來的發(fā)展畏首畏尾，阻礙公司擴產(chǎn)，將對該公司的經(jīng)營造成不利影響。

　　紅蜻蜓逐年高企的庫存已經(jīng)成為其未來業(yè)績的“不定時炸彈”。

　　應(yīng)收賬款的猛增

　　營業(yè)收入的高速增長伴隨的是應(yīng)收賬款的猛增。2011年—2013年，紅蜻蜓鞋業(yè)應(yīng)收賬款分別為2.4億元、2.92億元、4.1億元，其中2012年和2013年紅蜻蜓為爭取更多的訂單，使用了賒銷手段等較為激進的銷售策略，最終導(dǎo)致應(yīng)收賬款這兩年激增了21.96%和40.27%。

　　由上述數(shù)字可知，2013年的應(yīng)收賬款比2012年的數(shù)字增幅達到40.27%，但相比之下其營業(yè)收入僅增長5%。

　　截至2013年6月末、2012年末和2011年末，紅蜻蜓應(yīng)收賬款占流動資產(chǎn)的比例分別為29.53%、21.41%和21.61%;截至2013年6月末、2012年末和2011年末，百麗國際、達芙妮國際、星期六(行情 股吧 買賣點)、千百度國際、奧康國際應(yīng)收賬款占流動資產(chǎn)比例平均為20.66%、19.55%和21.08%。

　　對于應(yīng)收賬款逐年上升的主要原因，紅蜻蜓鞋業(yè)認為，一是公司在報告期內(nèi)營業(yè)收入逐年增加，使得應(yīng)收賬款相應(yīng)增加;二是歲末年初為公司傳統(tǒng)銷售旺季，因此在報告期末賬期內(nèi)的貨款相應(yīng)較多;三是受國家宏觀經(jīng)濟增速放緩的影響，近年來公司加盟商的銷售增速有所下降，部分加盟商的回款不夠及時。

　　除上述數(shù)據(jù)外，紅蜻蜓鞋業(yè)的毛利率也顯著低于同行。

　　招股說明書顯示，2011—2013年，紅蜻蜓鞋業(yè)主營業(yè)務(wù)毛利率分別為34.43%、35.61%和35.43%，同期公司綜合毛利率分別為34.05%、35.49%和35.13%。而2013年1—6月，行業(yè)平均毛利率為53.01%，而紅蜻蜓鞋業(yè)的毛利率僅有36.11%;2011年—2012年，行業(yè)平均毛利率為53.73%和52.59%。

　　不難看出，近20個百分點的毛利率差距讓紅蜻蜓的盈利水平遠低于同行。

　　對此，紅蜻蜓鞋業(yè)解釋稱，公司綜合毛利率水平低于同行業(yè)其他上市公司是由于公司的渠道結(jié)構(gòu)與其他公司不同導(dǎo)致。

　　資料對比發(fā)現(xiàn)，即使是與紅蜻蜓同樣以直營渠道為主的奧康國際，過往的毛利率數(shù)據(jù)表現(xiàn)也要高于紅蜻蜓，2013年上半年奧康國際的綜合毛利率為41.22%，高出紅蜻蜓鞋業(yè)5個百分點。

　　庫存、應(yīng)收賬款是上市公司調(diào)節(jié)利潤的兩個主要工具。有業(yè)內(nèi)人士推測，紅蜻蜓鞋業(yè)的這兩個指標(biāo)均不正常，究其原因無非就是低價甩貨給渠道而已。

　　難以預(yù)測的募集投向

　　早在3年前，紅蜻蜓鞋業(yè)就定下8000萬新股發(fā)行量以及募投項目，其投向也沒有發(fā)生多大變化。

　　按照公司招股說明書顯示，公司此次募集的9.75億元資金中，有8.67億元是用于營銷渠道建設(shè)，而所謂營銷渠道建設(shè)，就是門店規(guī)模的擴張。按照公司此前擬定的計劃，公司將在募集資金到位后，總計擴張130家門店，其中，通過購置方式建設(shè)10間旗艦店和20間標(biāo)準(zhǔn)店，通過租賃方式建設(shè)20間旗艦店和80間標(biāo)準(zhǔn)店。

　　按照紅蜻蜓當(dāng)初的測算，募集資金新增的3萬平方米店鋪將為公司每年帶來9.3億元的收入和1.2億元的凈利潤。算下來，公司未來新增門店的凈利潤率可以達到12.9%，但公司財務(wù)數(shù)據(jù)顯示，公司從2009年至今，整體的凈利潤率從未達到如此高度，相反，在2011年公司的凈利潤率達到11%的高峰之后，就開始一路走低，到2013年的時候，公司的凈利潤率已經(jīng)下滑至7.98%。

　　目前，紅蜻蜓鞋業(yè)擁有超過4400間專賣店，但從其構(gòu)成來看，在595個直營終端中，545個是商場店，支配權(quán)掌握在商場手里，真正掌握在紅蜻蜓手里的直營獨立店只有50間，僅占營銷終端總量的1.13%。正是這樣的現(xiàn)狀，造成了紅蜻蜓對營銷渠道的控制力較弱，進而出現(xiàn)銷售不暢和應(yīng)收賬款激增的困局。

　　放在3年前，奧康國際和紅蜻蜓的兩份招股書幾乎是孿生版，唯一不同的是，奧康國際先行一步在2012年完成上市，而紅蜻蜓不得不等到2014年IPO重啟。

　　這是繼星期六與奧康國際之后，A股市場可能迎來的第三家鞋類制造業(yè)公司，業(yè)內(nèi)人士稱，居高不下的存貨以及遠低于同行業(yè)的毛利率讓紅蜻蜓鞋業(yè)登陸資本市場之路充滿憂患。（中國鞋網(wǎng)-最權(quán)威最專業(yè)的鞋業(yè)資訊中心。合作媒體： ）