煙臺萬華 寧波萬華30萬噸MDI項目開工

    估值�？紤]到煙臺萬華08-09年15%的凈利復合年增長率以及08年4.5%的較高股息率，我們對該股維持優(yōu)于大市評級。但由于其同行業(yè)公司估值水平的下降，按照15倍09年市盈率和1.18人民幣的每股收益，我們將維持17.70人民幣目標價不變。

    寧波萬華30萬噸MDI生產(chǎn)線2期項目。上周我們拜訪了寧波萬華并且參加了在建30萬噸MDI項目2期的剪彩儀式。這條新的生產(chǎn)線包括了苯胺、20萬噸離子膜燒堿、30萬噸PVC和每小時7萬立方米的空分裝置等配套項目。這些項目形成了完成的生產(chǎn)鏈，而且許多原材料可以互為回收利用，因此公司預計MDI的單位成本有望比目前低400人民幣左右。公司認為新MDI項目可以在2010年內(nèi)投產(chǎn)。

    看好MDI市場。盡管投資者對09年國內(nèi)MDI行業(yè)面臨供應(yīng)過剩的局面感到擔憂，但是煙臺萬華仍對全球MDI市場的發(fā)展表示樂觀，尤其是新興市場。公司發(fā)現(xiàn)2008-10年亞洲市場可能會因為需求旺盛而呈現(xiàn)出供應(yīng)短缺的局面，包括日本、韓國、印度和東南亞。在俄羅斯，MDI的需求量由05年的25萬噸激增至08年的80萬噸。公司同時認為歐美的MDI行業(yè)有望通過限制生產(chǎn)率和關(guān)閉部分規(guī)模較小的設(shè)備來應(yīng)對房地產(chǎn)行業(yè)前景的下滑從而保障盈利能力�？傮w看，公司認為MDI的盈利能力在全球供應(yīng)相對較為壟斷的局面下會控制在合理的水平。

    其它產(chǎn)品的開發(fā)。除了MDI產(chǎn)能的不斷擴大，萬華也沒有停止包括ADI和聚醚等其它產(chǎn)品的開發(fā)。公司將在近期完成ADI的中試生產(chǎn)，大批量生產(chǎn)有望在未來的2-3年內(nèi)實現(xiàn)。為了成為聚氨酯行業(yè)整體方案解決專家，公司通過收購廣東榮威來發(fā)展聚醚業(yè)務(wù)，并計劃成為據(jù)醚行業(yè)龍頭企業(yè)。公司希望這些產(chǎn)品可以成為未來2-3年新的盈利增長點。

    公司策略。萬華認為生產(chǎn)成本較低是公司一直以來在同行業(yè)中的優(yōu)勢。預計MDI行業(yè)未來將在全球形成三處MDI生產(chǎn)基地，包括美國、歐洲和中國。中國將成為未來最重要的MDI基地，MDI供應(yīng)將擴展到包括俄羅斯、印度和其它東南亞國家在內(nèi)的新興市場。萬華希望成為這些新興市場中的主流MDI供應(yīng)商。公司認為未來兩年的盈利增長點將來自國內(nèi)市場中節(jié)能建筑的新需求以及新興市場對于MDI的強勁需求。

    我們的觀點。得益于公司杰出的技術(shù)和管理優(yōu)勢，我們對公司的長期發(fā)展表示樂觀。但是考慮到我國經(jīng)濟前景的不確定性以及國內(nèi)MDI市場的供應(yīng)增加，我們認為09年可能是煙臺萬華最艱難的一年。值得慶幸的是MDI是一個供應(yīng)相對較為壟斷的行業(yè)，而且我們認為MDI價格會控制在合理的水平。鑒于目前的市場環(huán)境，我們預計09年純MDI和聚合MDI的價格分別為每噸22,000元和17,500元。得益于MDI銷量的增加以及高科技企業(yè)的稅率調(diào)降至15%，我們預計公司盈利有望保持13%的同比增幅至19.55億人民幣。