從七匹狼的廣告支出看費(fèi)用資產(chǎn)化

　　中國(guó)鞋網(wǎng)11月16日訊，從資產(chǎn)負(fù)債表來(lái)看，七匹狼(002029,股吧)（002029）是典型的輕資產(chǎn)公司，2008年末公司總資產(chǎn)約17.7億元，其中非流動(dòng)資產(chǎn)5.2億元，剔除2.4億元的投資性房地產(chǎn)，其營(yíng)業(yè)性的長(zhǎng)期資產(chǎn)僅為2.8億元，主要為1.2億元的固定資產(chǎn)和1.1億元的長(zhǎng)期待攤費(fèi)用。這似乎與常識(shí)中理解的品牌服裝企業(yè)的經(jīng)營(yíng)模式一致，由于生產(chǎn)外包并依靠渠道商進(jìn)行終端銷售，企業(yè)自身的確沒(méi)有太多長(zhǎng)期資產(chǎn)的投入需求。但與常識(shí)不一致的是，這類企業(yè)均有一項(xiàng)非常重要的資產(chǎn)，即品牌，這一點(diǎn)卻無(wú)法在資產(chǎn)負(fù)債表上得到絲毫反映。

　　品牌價(jià)值的確很難估計(jì)。但有兩點(diǎn)至少應(yīng)該是明確的：其一，品牌是一種無(wú)可置疑的資產(chǎn)，對(duì)于七匹狼這樣的企業(yè)尤其如此，它不僅將對(duì)企業(yè)未來(lái)若干年度的收益產(chǎn)生影響，更是企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的重要內(nèi)容。2008年七匹狼年報(bào)中“董事會(huì)報(bào)告”部分對(duì)當(dāng)年總體經(jīng)營(yíng)情況的總結(jié)中，首先提到的即為“品牌塑造和市場(chǎng)推廣”。其二，企業(yè)為品牌的支出是可以明確衡量的，七匹狼2008年廣告費(fèi)和宣傳費(fèi)支出共計(jì)1.17億元，占當(dāng)年銷售收入的7.1%。

　　事實(shí)上，這又回到了會(huì)計(jì)在支出處理中費(fèi)用化和資產(chǎn)化的老生常談上。由于謹(jǐn)慎性要求，在現(xiàn)有會(huì)計(jì)制度下，企業(yè)在廣告和宣傳方面的支出均作為銷售費(fèi)用在當(dāng)年損益表中全額處理，因此擴(kuò)大廣告宣傳的結(jié)果將是企業(yè)資產(chǎn)和收益的雙雙下降，這種財(cái)務(wù)績(jī)效顯然與企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的真實(shí)初衷及其實(shí)際影響相背離，同時(shí)更造成了對(duì)合理判斷企業(yè)內(nèi)在價(jià)值的一系列信息誤導(dǎo)。

　　在傳統(tǒng)分析中，費(fèi)用比率常常是判斷企業(yè)管理績(jī)效的重要指標(biāo)，“廣告支出增加過(guò)快，銷售費(fèi)用率超出預(yù)期，凈利率下滑”更是最近在七匹狼的研究報(bào)告中被頻繁提及。在上述分析邏輯下，廣告和宣傳支出被認(rèn)為是被動(dòng)的，是因?yàn)楫?dāng)年?duì)I業(yè)收入的需要而必須發(fā)生的，而不是企業(yè)維護(hù)其核心競(jìng)爭(zhēng)能力而進(jìn)行的投資。但由于近50%的銷售費(fèi)用對(duì)應(yīng)著品牌建設(shè)，它已經(jīng)不同于銷售費(fèi)用的傳統(tǒng)含義，費(fèi)用比率在這里也基本喪失了分析價(jià)值。這一點(diǎn)對(duì)于香港上市的李寧公司（HK2331）更為明顯。由于2008年奧運(yùn)會(huì)等原因，其廣告及市場(chǎng)推廣開支占營(yíng)業(yè)收入的比例達(dá)到了近些年最高的17.5%，較之2007年上升了1.5個(gè)百分點(diǎn)，這顯然不代表李寧公司管理水平的下降。如果七匹狼大幅削減廣告支出，不知道分析人員會(huì)不會(huì)對(duì)其估值水平進(jìn)行大幅提升。

　　夸大費(fèi)用效應(yīng)的另一面就是弱化了資產(chǎn)效應(yīng)，雖然不能直接等同于品牌成本，更不是品牌的價(jià)值，但廣告和宣傳畢竟是企業(yè)品牌建設(shè)中最重要的支出。七匹狼2008年近1.2億元的廣告和宣傳費(fèi)與其固定資產(chǎn)相差無(wú)幾。如果考慮到若干年持續(xù)廣告支出的累積，顯然七匹狼的品牌資產(chǎn)將成為其最重要的長(zhǎng)期資產(chǎn)。而與李寧公司2008年11.7億元的廣告及市場(chǎng)推廣開支相比，七匹狼在品牌資產(chǎn)上的數(shù)量級(jí)還不能與其相提并論。

　　其實(shí)，廣告和市場(chǎng)推廣支出的資產(chǎn)化特征非常明顯，無(wú)論是李寧還是安踏（HK2020），這部分支出都是其招股書中募集資金的重要投向，其中安踏的該部分投向占融資總額的40%。在費(fèi)用化的分析思路下，企業(yè)的資產(chǎn)特征無(wú)法被合理認(rèn)知，企業(yè)的核心經(jīng)營(yíng)活動(dòng)——品牌建設(shè)無(wú)法在財(cái)務(wù)績(jī)效中予以合理表現(xiàn)，品牌建設(shè)的效率、對(duì)企業(yè)銷售額、毛利率、營(yíng)運(yùn)資本的影響等深入分析更無(wú)從談起。

　　廣告支出的費(fèi)用化導(dǎo)致財(cái)務(wù)績(jī)效低估了企業(yè)合理的收益和資產(chǎn)水平，因此也表現(xiàn)為資本市場(chǎng)上較高的PE和PB倍數(shù)，這常常被歸結(jié)為市場(chǎng)對(duì)于品牌的溢價(jià)，但其中的因果關(guān)系卻很少有人提及。在具體分析中，將這類企業(yè)的廣告費(fèi)用進(jìn)行資本化處理，并按照一個(gè)合理的期限進(jìn)行攤銷，調(diào)整后的財(cái)務(wù)績(jī)效對(duì)于理解企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造的基本邏輯或許更為清晰。