安踏李寧特步，誰在瓜分耐克阿迪？

誰吃到了“國潮”大環(huán)境的紅利?誰能接替耐克、阿迪達(dá)斯過去在中國運動鞋服市場的“鐵王座”?

這些問題，要從李寧、安踏體育、特步國際，3月下旬相繼交出的2022年答卷中尋找答案。

總體看中國運動鞋服市場，中國企業(yè)更進(jìn)一步，結(jié)束了2021年時與國際巨頭的分庭抗禮，在2022年完成了超越。安踏體育和李寧的營收體量，分別高于耐克、阿迪達(dá)斯在大中華區(qū)的收入。

上一個時代過去了，下一個時代由誰開啟?國產(chǎn)體育運動的三強格局日漸清晰：除了第一梯隊的安踏、李寧，還有年收入躋身“百億俱樂部”的特步。2022年，安踏的收入首次突破500億元關(guān)口，李寧、特步分別是258億元、129億元。曾身處第二梯隊的361度，則還在70億元以下徘徊。

但前三強的日子都不好過，反映在凈利潤上，要么開始下滑，例如，賺得最多的安踏體育，歸母凈利潤75.9億元;要么漲得慢了，李寧、特步分別微漲至40.6億元、9.2億元。

2022年，線下消費幾度停滯，線上消費物流不暢，疊加大眾的消費能力受損，各家的庫存危機越積越深。安踏體育拉大了與對手的差距，但也因DTC(直面消費者)轉(zhuǎn)型而庫存惡化;被消費者認(rèn)為“越賣越貴”的李寧，不得不打折加速庫存周轉(zhuǎn);特步國際為了給新品牌開店，庫存壓力加大、周轉(zhuǎn)效率變慢。

為了平衡庫存、規(guī)模和盈利的關(guān)系，港股三大國產(chǎn)運動企業(yè)努力了整整一年。透過2022年的財務(wù)報表中，我們不妨去看一看它們的經(jīng)營狀態(tài)，誰增長最快，誰最能賺錢，誰壓力最大?

01

誰吃到了“國貨”紅利?

耐克、阿迪達(dá)斯繼續(xù)受困于中國市場，頭頂國貨之光的運動鞋服三巨頭，誰保持了高速增長?

很多人可能會想到安踏，因為過去幾年它的增速一直都是行業(yè)第一第二。然而2022年的情況并非如此。

論營收體量，安踏體育穩(wěn)坐國內(nèi)市場“頭把交椅”，2022年的收入達(dá)到536億元，相當(dāng)于2個李寧(258億元)，4個特步國際(129億元)，這個成績，不僅領(lǐng)先耐克中國，還拉大了與阿迪達(dá)斯中國的差距。

從收入增速來看，過去一年，三巨頭都跑贏了大盤，但整體增速出現(xiàn)大幅下滑。其中，安踏增速最慢，下滑到8.8%，李寧、特步的增速分別14.3%、29.1%。

開菠蘿財經(jīng)制圖

體量最小的特步國際，增速最快，主要因為占比近九成的特步主品牌，有26%的高增速，總收入終于突破了百億大關(guān)，達(dá)111億元。進(jìn)一步去看，特步主品牌的收入增長，主要是跑步產(chǎn)品和兒童業(yè)務(wù)的收入增長帶來的。其中特步兒童的業(yè)務(wù)增速52%，在主品牌業(yè)務(wù)中占比15%。

主品牌之外，特步還有時尚運動(主要是蓋世威K·SWISS和帕拉丁PALLADIUM)和專業(yè)運動(主要是索康尼SAUCONY、邁樂MERRELL)兩個分部，收入體量不大，增速很快。年收入分別是14億元、4億元，營收增速40%、99%。

長期占據(jù)國產(chǎn)運動品牌第二位子的李寧(包含李寧核心品牌、童裝品牌李寧YOUNG)，奉行單品牌策略，2022年的收入能保持增長，鞋類是最大亮點。鞋類收入增長41.8%至134.8億元，占比過半，重新超過了服裝收入。

過去幾年，體量最大的安踏體育保持高增長，身為增長和利潤現(xiàn)金牛的FILA功不可沒，但到了2022年，拖累安踏體育收入增速的同樣是FILA。在安踏各分部中，只有營收占比四成的FILA，各項指標(biāo)均為負(fù)數(shù)，其中，營收下滑1.4%至215億元。值得一提的是，F(xiàn)ILA也是這三家企業(yè)中唯一一個負(fù)增長的主力品牌。

好在，收入比重過半的安踏主品牌，穩(wěn)住了集團大盤，營收同比增長15.5%至277億元，坐穩(wěn)了國產(chǎn)運動品牌體量第一的位子。

而安踏體育的第三分部，即所有其他品牌(主要是迪桑特和可隆)也保持了26%的增速，不過整體規(guī)模較小，收入為34.9億元。

FILA向下、安踏品牌向上，除了FILA快速增長五六年后出現(xiàn)疲態(tài)，還有運營模式不抗壓的因素。

安踏主品牌是一半直營、一半加盟。2020年以來，安踏主品牌持續(xù)進(jìn)行DTC模式轉(zhuǎn)型，目前有7200家門店納入DTC模式管理，其中，51%為直營，49%由加盟商按照安踏運營標(biāo)準(zhǔn)營運。

FILA則是全直營模式，完全由品牌運營，沒有經(jīng)銷商能分擔(dān)風(fēng)險，在疫情期間受線下的沖擊更深。FILA定位中高端，鞋品定價250元-1100元、外衣定價600元-3300元，門店主要位于北上廣深等一二線城市，而這又是2022年上半年疫情影響的“重災(zāi)區(qū)”。

綜合來看，除了FILA，其他主力品牌都在過去一年繼續(xù)吃著“國貨”紅利。按照營收增速給公司排名，特步國際>李寧>安踏;給主力品牌排序則是，特步主品牌>安踏主品牌>李寧>FILA。其他子品牌還沒成長起來，財務(wù)數(shù)據(jù)都未被企業(yè)單獨列出。

只是這份紅利，還不足以撼動國產(chǎn)體育運動三巨頭的位次和品牌格局，依然是安踏體育>李寧>特步國際，按品牌的收入規(guī)模排序是安踏主品牌>李寧>FILA>特步主品牌。

02

誰最能賺錢?

收入上漲不代表公司更賺錢了，最直觀反映運動鞋服品牌的盈利能力的，是毛利率和經(jīng)營利潤率。在這兩個主要指標(biāo)上，2022年三巨頭都是下滑的。

先看毛利率，即毛利潤(銷售收入-銷售成本)在銷售收入中的占比。近年來，三家公司的毛利率一直在40%-60%左右，不遜于耐克和阿迪達(dá)斯，但2022年都出現(xiàn)了不同程度的下滑。這反映出國貨三巨頭的貨賣得更多了，但盈利空間更小了。相比之下，耐克和阿迪達(dá)斯2022財年的毛利率分別是46.0%、47.3%。

在毛利率方面，表現(xiàn)最好的安踏體育，從2021年的61.6%降到2022年的60.2%，下滑依然是受FILA拖累。定價更高的FILA，在享受了一段時間接近70%的高毛利后，降到66.4%;定價幾百元的安踏主品牌，毛利率微增到53.6%，超過了產(chǎn)品定價更高的李寧。

下滑幅度最大的是李寧，繼2021年毛利率破紀(jì)錄后，2022年從53%回落到了48.4%。頭部品牌中毛利率狀況最差的是特步國際，從41.7%降至40.9%。

絕大多數(shù)品牌的毛利率集體下滑，是受多方因素影響，一方面是原材料及人工成本上漲，另一方面即折扣率。

折扣率，指的是企業(yè)讓利給供貨商的比率，也就是給代理商的折扣，而非消費者購買時的商品折扣。在消費疲軟的2022年，運動鞋服行業(yè)在終端銷售、庫存上都面臨較大壓力，三巨頭也不例外。

運動鞋服經(jīng)銷商陳響稱，這三家的折扣率差別不大，基本都在7折到7.5折。其中李寧讓利更狠，大部分產(chǎn)品線去年三四季度的折扣率低至6折中段，2021年同期為7折-7.5折。

安踏、FILA、李寧和特步四個主力品牌中，只有安踏主品牌的毛利率是上浮的，主要是DTC業(yè)務(wù)占比提升帶來的。2022年，其業(yè)務(wù)占比達(dá)到七成，使得安踏主品牌的直營占比提升，進(jìn)而穩(wěn)住了主品牌的毛利率。

反映到經(jīng)營利潤率上，三家公司都被潑了一盆冷水。經(jīng)營利潤衡量的，是公司通過純經(jīng)營活動產(chǎn)生的利潤與營業(yè)收入的比率，不含投資、借貸等其他金融因素。

安踏DTC轉(zhuǎn)型的隱憂隨之顯現(xiàn)，品牌相當(dāng)于自掏腰包從經(jīng)銷商手中買下店鋪和貨品，經(jīng)營開支加大，還背負(fù)著更大的存貨壓力。這直接讓安踏體育的經(jīng)營利潤率，從過去幾年的25%以上，被拉低到20.8%。這還是在企業(yè)削減奧運營銷支出的情況下。

另外兩家經(jīng)營利潤率的下滑，除了存貨壓力，還有營銷費用上漲的因素，也就是打了更多的廣告。李寧的經(jīng)營利潤率從22.8%降到18.9%;特步國際則長期低于其他競爭對手，過去一年從14.8%降到了12%，大概只有安踏的一半。

最終反映在衡量賺錢能力的終極指標(biāo)，也就是凈利潤上，三家都告別了2021年的大幅上漲。安踏體育的歸母凈利潤，下滑至75.9億元，李寧、特步微漲，分別為40.6億元、9.2億元。

開菠蘿財經(jīng)制圖

波動最大的是李寧，其2021年一年的利潤就超過了此前三年的利潤總和，漲幅達(dá)到137%，到2022年，增速僅有1.3%。

由漲轉(zhuǎn)跌的是安踏體育，凈利潤結(jié)束了近三年的上漲局面，同樣是因為FILA首次出現(xiàn)了負(fù)增長。安踏主品牌和“所有其他品牌”都保持了增長。亞瑪芬(Amer Sports，安踏集團與亞瑪芬合營公司)終于盈利，首次給安踏貢獻(xiàn)利潤，約2800萬元。

賺錢最難的是特步國際，凈利率為7.1%，低于安踏體育的14.1%、李寧的15.7%。除了產(chǎn)品售價較低之外，還因為收購來的4個新品牌(蓋世威、帕拉丁、索康尼、邁樂)都處于投資階段，2022年帶來2.1億元虧損。

03

誰的壓力最大?

一系列財務(wù)數(shù)據(jù)，折射出了運動品牌在2022年消費趨勢下的兩難——要么加大折扣，但會犧牲毛利，要么維持品牌調(diào)性、等待行業(yè)轉(zhuǎn)機，但會被動累計庫存，背負(fù)存貨壓力，甚至?xí)�出現(xiàn)毛利率、庫存情況兩頭都沒保住的情況。

2008年北京奧運會，一度讓國產(chǎn)運動三巨頭享受了體育消費的紅利，但同樣也因為過高預(yù)估了市場行情，產(chǎn)生了巨大的庫存危機，以至于用后續(xù)六到七年慢慢消化庫存。

2021年以來疫情反復(fù)，安踏體育、李寧、特步的庫存危機再次出現(xiàn)。過去一年，各家的去庫存效果如何、企業(yè)壓力大小，反映在庫存周轉(zhuǎn)、經(jīng)營活動現(xiàn)金流兩個主要指標(biāo)上。

安踏體育的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)，在2022年又刷新了紀(jì)錄，從上一年的127天上漲到138天;特步國際從77天增加到90天;李寧從55天增加到57天。也就是說，從采購原材料、產(chǎn)品出廠再到商品售出，安踏體育要4個半月，特步國際要3個月，李寧需要近2個月。

安踏體育周轉(zhuǎn)最慢，而且存貨最龐大，與安踏主品牌的DTC轉(zhuǎn)型有關(guān)。截至2022年底，安踏體育的存貨達(dá)到84.9億元，是李寧、特步國際的3-4倍。

在安踏體育內(nèi)部，安踏主品牌和FILA的地位發(fā)生了變化。陳響告訴開菠蘿財經(jīng)，從很多動作能看出，安踏主品牌的地位在上升。去年下半年，安踏主品牌第一次出現(xiàn)門店凈增加，到今年底的目標(biāo)是重上一萬家。

相應(yīng)地，“失寵”的FILA，門店數(shù)大幅減少到不到兩千家，這也直接導(dǎo)致依賴線下的FILA營收大受影響。陳響稱，前幾年運動時尚風(fēng)流行，F(xiàn)ILA很受年輕人喜愛，但近兩年，“國貨”風(fēng)口正盛，被收購來的意大利品牌FILA，品牌定位略顯尷尬，顯然沒有安踏這樣純粹的國貨品牌吃香。

DTC轉(zhuǎn)型帶來的利與弊，也因安踏主品牌的地位上升，而被放大了。好處是收入能持續(xù)增長、穩(wěn)定毛利率，但風(fēng)險在于，轉(zhuǎn)型過程中需要承擔(dān)各項成本及庫存壓力。

特步國際過去一直給外界周轉(zhuǎn)高效的印象，但2022年的周轉(zhuǎn)效率明顯變慢。這與新品牌在國內(nèi)大量開直營店、并進(jìn)行備貨有關(guān)。截至2022年底，特步國際的存貨為22.9億元，同比上升53%。

李寧的庫存周轉(zhuǎn)最快，存貨保持在相對健康的水平，2022年末存貨為24.3億元，其中6個月以內(nèi)的庫存從2021年的82%下降至80%。

不過，李寧過去一年的經(jīng)營活動現(xiàn)金流下滑明顯，同比下降40%至39.1億元。一方面是因為疫情下，李寧為了維持供應(yīng)鏈平穩(wěn)，縮短了對供應(yīng)商的付款周期，另一方面，原材料漲價導(dǎo)致采購金額增加。

另外兩家的2022年經(jīng)營性現(xiàn)金流是，安踏121.5億元，有同比2.4%的漲幅;特步為5.7億元，同比下滑18%。

綜合來看，體量最龐大的安踏體育，庫存壓力最大，經(jīng)營現(xiàn)金流最穩(wěn)健;李寧是犧牲毛利、換庫存周轉(zhuǎn)的代表，但經(jīng)營活動現(xiàn)金流承壓;特步國際不但毛利率下降，庫存壓力也加大了，目前整體現(xiàn)金流狀態(tài)良好。

對比三家企業(yè)的凈現(xiàn)比，即經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額與凈利潤的比值，可以衡量它們的盈利質(zhì)量和營運水平。

安踏體育的凈現(xiàn)比是1.6，李寧和特步國際分別為0.96、0.62。凈現(xiàn)比大于1，表示企業(yè)在上下游的話語權(quán)較強，經(jīng)營活動收到的錢比凈利潤還要多，說明產(chǎn)品不愁賣。反之，表明企業(yè)產(chǎn)品的競爭力不足。

2023年上半年，港股三大國產(chǎn)運動品牌仍然處在去庫存的壓力中。一位運動鞋服品牌負(fù)責(zé)人告訴開菠蘿財經(jīng)，各家都在抓住開年前兩個月的銷售旺季。在2022年財報中，三家都提到公司在2023年第一季度的流水有大幅上漲。

如果說，國產(chǎn)運動品牌在新疆棉事件發(fā)生的2021年，享受到了“國貨”紅利，在疫情反復(fù)的2022年艱難闖關(guān)，那2023年必將是競爭持續(xù)白熱化的一年。

當(dāng)FILA靠不住，安踏體育轉(zhuǎn)而押寶特步主品牌、推進(jìn)DTC轉(zhuǎn)型的同時，也需加強庫存管理。過去一年打折狠的李寧，要重點考慮怎么維持調(diào)性。特步國際考慮的重點則是，如何縮小自己與前兩名的差距，盡快讓新品牌彎道超車。

*應(yīng)受訪者要求，文中陳響為化名。