坐莊坐到崩盤，轉(zhuǎn)型轉(zhuǎn)成殼股：摩登大道，鬧呢？

    【-鞋服資訊】2012年上市的摩登大道（002656.SZ）今年被實控人坑了一把。

2019年8月23日，公司公告稱賬戶被凍結(jié)，通過自查后發(fā)現(xiàn)存在違規(guī)擔(dān)保情形；11月20日再發(fā)布公告，實控人股份可能面臨被動減持。

風(fēng)云君翻開其歷年財報和公告，發(fā)現(xiàn)此公司近年在重組轉(zhuǎn)型的路上瘋狂“作死”，但換來的僅僅是在盈虧平衡線上掙扎5年有余，一點也不讓中小股東和監(jiān)管部門省心。

今天就來說說這家公司的故事。

一、公司資產(chǎn)遭凍結(jié)，原為控股股東資金鏈斷裂所致

瑞豐集團(tuán)目前持有公司27.56%股權(quán)，是公司控股股東，實控人林永飛持有瑞豐集團(tuán)70%股權(quán)，直接和間接持有公司28.61%股權(quán)。

（一）實控人違規(guī)擔(dān)保

2018年4月10日，立根小貸與立嘉小貸簽訂貸款合同，前者同意為后者提供不超過1億元的貸款。

當(dāng)天，控股股東以公司名義與立根小貸簽訂擔(dān)保合同，為上述債務(wù)提供連帶擔(dān)保責(zé)任。

2018年12月20日，花園里公司與澳門國際銀行廣州分行簽訂《綜合授信合同》，澳門國際銀行授予前者1億元授信額度。

同日，控股股東又與澳門國際銀行簽訂存單質(zhì)押合同，將上市公司子公司廣州連卡福存于澳門銀行佛山支行的1.03億元定期存款為花園里公司的債務(wù)提供擔(dān)保。

上述兩筆貸款都是用上市公司作為擔(dān)保，但均未經(jīng)公司董事會或股東大會審議，是實控人林永飛個人行為。

一般來說，當(dāng)我等不被上市公司放在眼里、尿壺一般的吃瓜群眾都已經(jīng)知道公司存在未披露的對外擔(dān)保之時，往往為時已晚，已經(jīng)到了喜當(dāng)?shù)�、樂接盤的幸福時刻了。

要不是做了虧心事，怎么會不披露呢？而且這類劇情的走向一般都是被擔(dān)保方還不上錢。

一年后，2019年8月21日，公司發(fā)現(xiàn)廣州連卡福的1.03億元大額存單已被銀行劃扣；截至2019年11月12日，另有多個銀行賬戶中合計4985萬資產(chǎn)被凍結(jié)。

（二）擔(dān)保對象是控股股東的公司

那么，這兩家被擔(dān)保公司與上市公司有何關(guān)聯(lián)呢？

根據(jù)公司公布的信息，控股股東瑞豐集團(tuán)持有立嘉小貸53%股權(quán)，嚴(yán)炎象、翁華銀等人持有其余47%股權(quán)；瑞豐集團(tuán)持有花園里公司90%股權(quán)，翁武游持有10%股權(quán)。

上述圖中標(biāo)注紅框的自然人是誰？

IPO說明書顯示，翁氏兄弟和嚴(yán)炎象均是實控人林老板配偶的家人，且四人構(gòu)成一致行動人。

因此，控股股東及其一致行動人實際持有立嘉小貸72%股權(quán)、花園里100%股權(quán)，說白了就是控股股東自家資產(chǎn)。

林老板用上市公司的資產(chǎn)為這兩家公司擔(dān)保的動機(jī)很清晰：自家缺錢，上市公司是公家的，好不容易上個市，不損公肥私圖什么？所以打算讓上市公司無私贊助一下。

再說了，控股股東也很為難啊，也沒有辦法啊，畢竟此時自己質(zhì)押的股權(quán)已經(jīng)瀕臨被強(qiáng)制平倉了。

（三）一再延期和補(bǔ)充質(zhì)押終迎來強(qiáng)制平倉

自2013年7月起，控股股東開展第一次質(zhì)押業(yè)務(wù)。

本來股東通過股權(quán)質(zhì)押拿點錢花，過段時間再還款并非什么大不了的事情。

但從2018年4月27日復(fù)牌至今（2019年11月28日），摩登大道的股價從15.17元跌至3.58元，跌幅高達(dá)76.4%，控股股東持有的股權(quán)價值出現(xiàn)大幅縮水。

迫于無奈，控股股東于2018年4月24日、5月25日、7月25日分別辦理質(zhì)押展期；2018年5月25日、2019年2月1日、4月4日辦理補(bǔ)充質(zhì)押。

根據(jù)Choice顯示，截止2019年4月9日，控股股東的累計質(zhì)押數(shù)量占持股比例達(dá)86.01%。

質(zhì)押展期簡單來說是延遲還錢期限，補(bǔ)充質(zhì)押是即將到平倉線時補(bǔ)充質(zhì)押股權(quán)的數(shù)量以維護(hù)受押方利益的措施。

一葉可以知秋，當(dāng)上述情況同時反復(fù)出現(xiàn)時，表明抵押方資金鏈已很緊張，伴隨股價的進(jìn)一步下滑可能出現(xiàn)強(qiáng)制平倉的風(fēng)險。

該來的還是會來：2019年3月7日，控股股東及其一致行動人的合計約1.36億股遭凍結(jié)，原因是與方正證券(8.250,0.44,5.63%)的質(zhì)押式回購債務(wù)糾紛導(dǎo)致。

2019年9月10-18日，方正證券減持控股股東持股635萬股；2019年11月，中航證券也象征性減持了100股，如不采取措施，中航證券將繼續(xù)減持。

二、疑似坐莊失敗，股價暴跌

（一）停牌收購—失敗—復(fù)牌跌停的詭異現(xiàn)象

為何股價會下跌得如此堅決？我們看看期間公司消息面情況。

2018年2月2日，上市公司宣布收購哈爾濱邁遠(yuǎn)電子商務(wù)有限公司（以下簡稱“哈爾濱邁遠(yuǎn)”），股票停牌。

2018年4月27日，因核心條款未達(dá)成一致宣布收購事項終止。當(dāng)天股價復(fù)牌即跳水，出現(xiàn)4跌停。

隨后股價平穩(wěn)運(yùn)行一個月左右，公司再次因籌劃發(fā)行股份購買資產(chǎn)事項停牌，此次收購標(biāo)的為尊享匯（北京）品牌管理有限公司。

2018年10月19日，收購又因故終止，當(dāng)日復(fù)牌后股價再度跌停。

周末過后，股票第三次停牌。

2018年10月22日，公司發(fā)布重大資產(chǎn)重組預(yù)案，擬向控股股東瑞豐集團(tuán)出售公司總部大樓和子公司悅?cè)恍膭?00%股權(quán)。

接二連三地停牌，這回連中介機(jī)構(gòu)都來不及請，終于招來深交所問詢。

在回復(fù)函中，公司表示對資產(chǎn)重組存在理解誤差，調(diào)整為不出售悅?cè)恍膭拥墓蓹?quán)，只出售總部大樓，這樣就不構(gòu)成重大資產(chǎn)重組。

11月7日復(fù)牌后，這回公司股價終于止跌，并開始上行。

然而，2018年12月20日，在消息面未出現(xiàn)利空的情況下，股價突然毫無征兆地跳水，連續(xù)4個交易日跌停。

（二）暴跌背后，“莊”都坐不住了

非常巧合的是，2018年第四季度公司股東戶數(shù)發(fā)生大幅增長，風(fēng)云君認(rèn)為事情沒那么簡單。

我們結(jié)合股東戶數(shù)和股價圖往前分析。

股東戶數(shù)在2017年初到2018年底呈現(xiàn)先逐步減少，后迅速增加的形態(tài)。

2017年一季度末到2018年一季度末，股東戶數(shù)從9028戶降至4895戶，下降45.8%；同期戶均持股從4.54萬股升至14.56萬股，增幅高達(dá)221%。

股東戶數(shù)的大幅減少反而出現(xiàn)區(qū)間股價大漲40%，且成交量沒有明顯放大，表明籌碼集中度迅速提高，絕大多數(shù)籌碼可能集中到少數(shù)賬戶中。

此外，控股股東還在高位進(jìn)行過精準(zhǔn)減持，林永飛于2018年1月24日和25日減持套現(xiàn)約1.97億元。

林老板減持均價是22.16元/股，與歷史最高價25.19元相差不遠(yuǎn)。

各位老鐵請注意，股東戶數(shù)大幅減少的2017年恰好是控股股東的股權(quán)質(zhì)押率持續(xù)攀升的時段。

4月27日宣布收購哈爾濱遠(yuǎn)邁失敗后，股票幾經(jīng)跌停-停牌-復(fù)牌-跌停的循環(huán)，可以看出公司存在維穩(wěn)股價的迫切需求。

下面是這段時間股價走勢圖。

2018年四季度，股東戶數(shù)從4894戶暴增至1.93萬戶，增幅295%；戶均持股從14.6萬股迅速降至3.68萬股，降幅達(dá)75%。

2018年12月20日至31日，股價下跌41.75%，成交量大幅飆升，疑似莊家派發(fā)籌碼。

結(jié)合股東戶數(shù)、股價波動和消息面的變化，合理推測莊家在2017年下半年提前吸籌，希望通過收購事件做高股價后離場。

結(jié)果哈爾濱遠(yuǎn)邁收購失敗，股價跌勢難擋，最終出現(xiàn)資金帶頭砸盤，莊家被迫低位派發(fā)籌碼。

風(fēng)云君推算，莊家吸籌的交易成本約為20元，而發(fā)放籌碼的2018年四季度成交均價僅8.6元，估計賠得不少。

然而，上市公司是實控人林永飛于2002年一手創(chuàng)立的，本應(yīng)分外珍惜公司羽翼。是什么原因?qū)е陆裉斓木置妫?

我們需要回到公司經(jīng)營本身找原因。

三、都是轉(zhuǎn)型惹的禍？

公司之前名為卡奴迪路，2016年改名為摩登大道，而公司改名往往意味著發(fā)展重心的轉(zhuǎn)移。

卡奴迪路（CANUDILO）是公司自營的男裝品牌，創(chuàng)立于1999年的廣州，主打高端商務(wù)路線，目標(biāo)消費(fèi)群體為年收入12萬元以上的精英人士。

公司原有的經(jīng)營模式是品牌運(yùn)營，即生產(chǎn)、配送等低利潤環(huán)節(jié)全面外包，設(shè)計、品牌推廣和終端銷售環(huán)節(jié)由自己掌控。

除自營品牌外，公司還從事多個國際知名品牌的代理業(yè)務(wù)。

截至2018年12月31日，公司擁有293家門店，其中CANUDILO品牌店230家，國際代理品牌店58家。

事實上，國際品牌代理業(yè)務(wù)是上市以后才發(fā)展壯大的。

（一）鐘情國際品牌，代理+收購加大國際化程度

公司上市后，加大對國際品牌代理的投資力度，先后設(shè)立和收購了幾家國際品牌代理公司。

2012年10月18日，以1600萬元對杭州連卡恒福品牌管理有限公司（以下簡稱“杭州恒�！保�51%股權(quán)進(jìn)行收購并增資。

2013年9月13日，設(shè)立全資子公司廣州連卡福名品管理有限公司（以下簡稱“廣州連卡福”）。

2014年1月收購廣州澳瑪壹品名品管理有限公司（曾用名：廣州市至優(yōu)志惟百貨有限公司）。

國際品牌代理店從上市前的5家增至最高75家，2019年中縮減至60家。

隨著公司發(fā)展重心偏移，代理品牌銷售收入節(jié)節(jié)升高，2012-2018年從0.29億升至4.7億；自有品牌的份額逐漸縮減，2018年僅為5.7億。

常理而言，自主品牌的溢價率較高，其毛利率一般高于代理經(jīng)營。

過去7年間，公司自營品牌卡奴迪路的毛利率維持在60%以上，而大力發(fā)展的代理品牌毛利率為20%~40%之間。

或許是覺得代理品牌毛利太低，2015年公司開始收購國際品牌，把品牌變成自家的總能賺錢吧？

2015年7月，公司從ZEIS EXCELSA S.P.A.（以下簡稱“ZEIS”）手中買下對意大利公司LEVITAS 51%股權(quán)，并獲得旗下Dirk Bikkembergs（以下簡稱“DB”）品牌在大中華地區(qū)的品牌運(yùn)營授權(quán)。

該品牌是設(shè)計師Dirk Bikkembergs于1986年創(chuàng)立的同名品牌，東歐、中東和意大利是其主要市場，且鞋類產(chǎn)品銷售占比較大。

此次交易對價為4068萬歐元，約合人民幣2.75億元，增值率約為1.7倍，沒有業(yè)績承諾。

沒成想公司入主LEVITAS后，后者銷售收入仍在增長，只是收入越高，虧得越多，2016-2018年合計虧損7777萬元。

外媒在2018年5月曾報道，DB相繼關(guān)閉米蘭和馬德里兩家最大旗艦店，并退出米蘭時裝周。

公司則表示，LEVITAS的虧損是由于其原控股股東ZEIS集團(tuán)陷入財務(wù)困境，對DB品牌的生產(chǎn)和供應(yīng)出現(xiàn)問題導(dǎo)致。

公司拒不承認(rèn)是自己的鍋，強(qiáng)調(diào)是不小心當(dāng)了一回國外公司的接盤俠，真要追究起來還是別人的問題。

不過仔細(xì)想想，人家要是干得好何必出賣股權(quán)？請上市公司入主不就是尋求資金幫助并寄希望于中國市場嗎？

盡管虧損嚴(yán)重，公司又分別于2019年1月30日和2月28日以1530萬歐元將LEVITAS剩余49%股權(quán)收入囊中。

其經(jīng)營情況仍未好轉(zhuǎn)，2019年1-6月，LEVITAS虧損1172萬元，不同的是以后它虧的錢將100%算在上市公司頭上。

另外，公司還曾大力發(fā)展新的零售模式“O2O+買手店”。

（二）發(fā)展高端買手店，建設(shè)O2O電商模式

原先公司銷售模式是與百貨商場、機(jī)場、酒店合作，開設(shè)門店進(jìn)行銷售。

為適應(yīng)行業(yè)生態(tài)變化，公司主動改變，于2014年發(fā)展買手店，建設(shè)O2O模式。

簡單介紹一下買手店。

這是一種起源于歐洲的零售商業(yè)模式，是指買手在各地搜羅不同品牌的時裝、包、鞋、飾品等商品，買斷商品后集中在自己門店進(jìn)行銷售。

其競爭優(yōu)勢完全依賴于買手本身的專業(yè)性，是否能夠打造獨特的風(fēng)格、吸引到目標(biāo)客戶、在合適的價格購入并賣出。

在國內(nèi)，買手店消費(fèi)水平較高。下圖是2016年國內(nèi)部分買手店的春夏季服裝售價分布，可知每件2-4千元是占比最大部分。

（數(shù)據(jù)來源：東華大學(xué)海派時尚設(shè)計及價值創(chuàng)造協(xié)同創(chuàng)新中心、DFO International、觀潮時尚網(wǎng)）

該模式面向高端客戶，因此國內(nèi)買手店多位于一線城市。

公司從2014年起進(jìn)行買手店的開設(shè)與經(jīng)營：

2014年4月27日，公司首家高端精品買手店“01MEN”于廣州太古匯開業(yè)。與此同時，著手搭建“01MEN”微信公眾平臺；

2016年3月26日，衡陽高端精品買手店連卡福（LanKaFul）開業(yè)。

說到這風(fēng)云君不得不吐個槽，公司該買手店的取名與成立于1850年的香港老牌高檔百貨店連卡佛（Lane Crawford）極其相似，或許表明公司打算向行業(yè)優(yōu)等生看齊，不僅要學(xué)習(xí)其經(jīng)營模式，名字也得和人家相近。

我們先看看優(yōu)等生連卡佛。

買手店在內(nèi)地的發(fā)展最初是由買手制百貨開始，巴黎老佛爺和香港連卡佛就是首批嘗鮮者。

連卡佛2000年首度在上海開店，前期因市場不成熟、消費(fèi)者觀念等問題曾“三進(jìn)三出”內(nèi)地市場，目前在內(nèi)地經(jīng)營4家門店，分別位于北京、上海和成都。

專業(yè)的買手團(tuán)隊是其核心競爭力之一，這些買手們不僅具有非凡的時尚眼光，還必須具備敏銳的商業(yè)嗅覺。

與連卡佛不同，公司的買手店項目打算從三線城市開始。

1．衡陽連卡福買手店項目

2013年1月30日，公司孫公司衡陽連卡福名品管理有限公司（以下簡稱“衡陽連卡�！保┡c地產(chǎn)公司簽訂合同，以1.29億元購買面積1.82萬平米的房屋。

購置該房屋的目的是用于建設(shè)高端精品買手店，為未來搶占三線城市高端消費(fèi)市場份額打基礎(chǔ)。

2014年4月2日，公司同意衡陽連卡福對該項目再追加投資2.4億元。

根據(jù)2013-2016年報，風(fēng)云君將每年投入該項目的資金及工程進(jìn)度整理如下。

可以看到，衡陽高端精品買手店項目順利建成，工程完工時一共投入資金4.95億元。

然而，三線城市是否真的具有高端買手店發(fā)展基礎(chǔ)？我們看看其經(jīng)營成果。

2016年開業(yè)，衡陽連卡福就虧損近6千萬。2017年2月20日，公司與控股股東簽署轉(zhuǎn)讓協(xié)議，擬將衡陽連卡福53%的股權(quán)以1.15億元轉(zhuǎn)讓至后者。

最終，該百貨買手店在開業(yè)不到一年并虧損8693萬之后，就以轉(zhuǎn)讓給控股股東收場。

投資5億元，4.95億花在建房子上，買手團(tuán)隊等核心競爭力的打造幾乎未提及。與連卡佛相比，連卡福何止一字之差？

2．時尚買手店O2O項目

此外，公司管理層認(rèn)為零售終端的業(yè)態(tài)正在改變，網(wǎng)購的快速發(fā)展也給實體店造成巨大沖擊。

2015年6月9日發(fā)布非公開發(fā)行股票預(yù)案，目的是為時尚買手店O2O項目等項目籌資。

發(fā)行對象為員工持股計劃、翁華銀等10名特定投資者。

該預(yù)案經(jīng)過兩輪修訂后，募資金額從11.4億變更為8.66億。

2016年8月1日，非公開發(fā)行股票上市，發(fā)行價格為9.47元/股，實際募集金額8.5億元。

時尚買手店O2O項目包括建設(shè)線上電子商務(wù)平臺和線下買手店兩大塊。

線上運(yùn)營是以自有電商平臺和第三方電商平臺模式進(jìn)行。

公司自主運(yùn)營的跨境電商平臺MODERN 和摩登大道移動App均于2016年正式上線。

在衡陽連卡福項目失敗后，買手店方面改為與其他國際買手店合作運(yùn)營。

與歐洲ANTONIA買手店戰(zhàn)略合作的第一家門店，于2016年9月在澳門巴黎人開業(yè)。

然而，2017和2018年，該時尚買手店O2O項目合計為公司虧損4142萬。

2019年上半年，摩登時尚平臺APP停止運(yùn)營，目前跨境電商平臺也已停止運(yùn)營。

看得出來，公司上市后有一顆躁動的心，想要做大做強(qiáng)。

只是作為服裝品牌運(yùn)營商，本身缺乏百貨商場經(jīng)營經(jīng)驗，卻試圖在2-3年內(nèi)實現(xiàn)買手制百貨與O2O結(jié)合的商業(yè)模式的快速轉(zhuǎn)身，是否過于激進(jìn)？

而且公司盲目追求國際化、高大上，存在定位不清晰的問題，導(dǎo)致最后沒有一個項目成功。

綜上所述，公司經(jīng)歷了2.75億收購LEVITAS但海外股東后院著火、4.95億打造衡陽連卡福虧損后賣給控股股東、4.4億建設(shè)O2O電商平臺卻在兩年后停止運(yùn)營三大悲劇。

或許中小股東和吃瓜群眾都比管理層更心疼上市公司的錢。

（三）外延收購移動應(yīng)用開發(fā)公司

神奇的是，主營業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型如此失敗，收購的互聯(lián)網(wǎng)公司卻創(chuàng)造出一些盈利。

2017年4月，公司以4.9億元完成對武漢悅?cè)恍膭泳W(wǎng)絡(luò)科技有限公司（以下簡稱“悅?cè)恍膭印保?00%股權(quán)的收購。

該公司主營業(yè)務(wù)為移動互聯(lián)網(wǎng)社交工具類應(yīng)用（App）的開發(fā)和運(yùn)營，目前開發(fā)有Fancykey、Hicollage等應(yīng)用，客戶包括蘋果、谷歌、facebook等。

在被公司收購前，悅?cè)恍膭右呀?jīng)是新三板掛牌公司。

交易對方承諾2016至2018年度悅?cè)恍膭訉崿F(xiàn)的凈利潤分別不低于3300萬元、4550萬元、6150萬元。

喜大普奔的是，悅?cè)恍膭釉诔兄Z期內(nèi)合計為公司創(chuàng)造1.55億凈利潤，承諾如約完成，竟然成為公司在轉(zhuǎn)型路上唯一一個盈利標(biāo)的。

此處應(yīng)該有掌聲！

但2015-2018年悅?cè)恍膭赢a(chǎn)品毛利率從92.5%降至24.9%，盈利能力大幅下滑，未來的盈利情況無法預(yù)知。

四、財務(wù)狀況簡析

摩登大道把大量精力、金錢花在轉(zhuǎn)型上，轉(zhuǎn)型失敗同時，原有的品牌優(yōu)勢也逐漸萎縮。

盡管子公司悅?cè)恍膭佑兴�盈利，公司整體仍難以擺脫經(jīng)營困境。

（一）2017年盈利只是曇花一現(xiàn)

2012年上市后，營業(yè)收入穩(wěn)步增長，凈利潤卻逐漸下滑。2012-2016年，凈利潤從盈利1.77億下滑至虧損3.33億。

2017年凈利潤突增至1.15億，主要是因剝離衡陽連卡福確認(rèn)的9881萬投資收益導(dǎo)致。

而2019年三季報顯示已虧損2754萬元，2019年報要想扭虧為盈頗有些難度。

（二）資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和償債能力

以下是公司2019年三季報的資產(chǎn)負(fù)債情況。

公司整體資產(chǎn)負(fù)債率較低，僅為25%。

賬面貨幣資金有1.4億，稍多于短期借款和一年內(nèi)到期非流動負(fù)債的合計金額1.24億。

占比最大的資產(chǎn)是價值7.22億元的持有待售資產(chǎn)，這是由于公司準(zhǔn)備出售總部大樓相關(guān)資產(chǎn)，從固定資產(chǎn)等科目轉(zhuǎn)入的。

總體上看，公司目前負(fù)債可控，但賣樓實際反映其資金確實非常緊張。

結(jié)語

公司管理層在2019年8月份大換血，林永飛因身體原因辭去董事長職務(wù)，翁武強(qiáng)辭去總經(jīng)理職務(wù)。

新董事長羅長江于2019年9月17日上任，其畢業(yè)于江西財經(jīng)大學(xué)，曾就職于中國工商銀行(5.870,-0.07,-1.18%)和中航信托，完全沒有在服裝行業(yè)工作的經(jīng)驗。

公司對自有品牌卡奴迪路早已停止投入和發(fā)展，門店和營收都在縮減，也未在轉(zhuǎn)型過程中找到新的盈利點，逐漸殼化。

而從羅董事長過往經(jīng)歷來看，其對服裝或互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)不一定內(nèi)行，卻非常熟悉資本市場，怎么看都像是公司請來保殼援兵。

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