中國體育品牌也缺席了世界杯

當?shù)貢r間11月20日，卡塔爾世界杯拉開戰(zhàn)幕。在你看來，誰將成為最后的贏家?

除了民生策略團隊最為看好的奪冠熱門阿根廷，一個備選答案是耐克(NKE.N)和阿迪達斯。10月至11月18日，耐克漲幅達23.44%，跑贏了道瓊斯工業(yè)指數(shù)的14.43%和標普500指數(shù)的7.8%;阿迪達斯美股ADR(ADDYY.US)也錄得14.14%的漲幅。

這是足以令投資者們高呼“好球”的漲幅了——年初至今，耐克跌去了36.27%，阿迪達斯ADR跌幅為52.73%。

除此之外，球迷們還可以看到這兩家公司在世界杯期間大放異彩。在參賽的32支球隊中，耐克為13支球隊贊助了球衣，阿迪達斯的贊助球隊數(shù)量7支，且它還是國際足聯(lián)七大官方合作伙伴之一(最高級別贊助商)。

遺憾的是，今年世界杯的綠茵場上，中國又缺席了——球迷們先別急，這里指的是，與年初冬奧會時安踏體育(2020.HK)、李寧(2331.HK)等中國公司亮相賽場、賺足喝彩不同，本屆世界杯你并不能直接看到中國體育用品公司的身影。

但世界杯畢竟是全球的狂歡。在前述觀察周期內(nèi)，Wind體育指數(shù)(884174.WI)與港股耐用消費品與服裝指數(shù)(887117.WI)分別上漲了17.93%和5.93%。

中國體育用品公司或許能成為最后的贏家。如果將全球體育用品公司分為海外和本土兩大陣營，那么不難發(fā)現(xiàn)，以安踏、李寧為代表的本土品牌延續(xù)了2021年的高歌猛進之勢，以耐克、阿迪達斯為首的海外品牌則各遇難題。

與《巴倫周刊》中文版2021年10月的觀察相比，全球體育用品公司的排位已經(jīng)發(fā)生了不小的變化�？傮w來看，絕大部分公司的市值在萎縮，其中——

(1)耐克依然一枝獨秀，但與之去年2500億美元的市值相比，它的頭把交椅坐得并不安生。

(2)第二集團中，阿迪達斯逐漸被露露樂蒙和安踏拉開差距。在榜眼和探花持續(xù)交出令市場信服的增長數(shù)據(jù)時，阿迪達斯卻麻煩不斷。

(3)李寧與威富、德克斯戶外與彪馬均相互交換了座次，但前兩者市值由300億美元附近縮水至當前水平，令德克斯戶外看到了超越的可能性;

(4)榜單越往后，廝殺越激烈。彪馬雖然只后退了一步，但其市值較去年減少了100億美元;哥倫比亞戶外的新入榜，也意味著掉隊者的出現(xiàn)——曾經(jīng)被視作耐克和阿迪達斯挑戰(zhàn)者的安德瑪(UAA.N)，市值從最高峰時的247億美元一路下跌，如今只剩下43億美元，跌出前十。

(5)榜單之外另有乾坤。一個是去年9月登陸紐交所的瑞士公司昂跑(ONON.N),依靠跑鞋產(chǎn)品的美譽度和網(wǎng)球名將費德勒的背書，實現(xiàn)了上市首日46%的漲幅，截至11月18日市值52.7億美元。

(6)另外是中國公司的表現(xiàn)，特步國際(1368.HK)、361度(1361.HK)在經(jīng)歷了一年的起伏后，市值水平并未出現(xiàn)較大變化，而A股公司比音勒芬(002832.SZ)憑借著在高爾夫球細分市場的表現(xiàn)備受關注，市值約20億美元。

從這份榜單中，投資者可以解讀到的明確信號包括：

(1)近一年的回調(diào)可能在左側帶來長線布局的機會。在《巴倫周刊》中文版追蹤的全球體育用品公司中，除德克斯戶外，其他公司均錄得2%至55%以上的跌幅。

(2)宏觀經(jīng)濟與市場情緒給各只股票帶來的壓力要普遍大于基本面的壓力。當然，有一些公司除外，比如阿迪達斯。另一種未來視角的解讀是，在此輪經(jīng)濟下行周期中仍然保持了良好業(yè)績增長的公司，有機會率先享受到市場反彈帶來的紅利。

(3)細分賽道跑出的佼佼者們，再一次驗證了體育用品公司“功能性為王”的邏輯主線，尤其是以“戶外”為核心賣點的體育品牌，在新冠疫情中獲得了難得的逆勢成長，除了排名前進一位的德克斯戶外和新入榜的哥倫比亞，沒有公開上市的戶外品牌巴塔哥尼亞價值也大約達到了30億美元，強調(diào)功能性的戶外產(chǎn)品領域可能將成為“大而全”與“小而美”的下一個交鋒前沿。

由此，“耐克”們與“安踏”們孰優(yōu)孰劣，可以見分曉。

安踏能超越耐克嗎?

先來看看這個答案的YES版本——2022年上半年，安踏實現(xiàn)營收259.65億元人民幣;如果與耐克近兩個財季(自然年2022年3-8月)對比，其大中華區(qū)營收合計32.17億美元(約合人民幣230億元)。沒錯，安踏險勝。

眼尖的你，一定看出了其中關鍵的限定條件——僅在中國市場。格局打開，耐克今年3-8月在全球?qū)崿F(xiàn)了249億美元的營收，安踏與之根本不是一個量級的對手。

所以答案一定是NO嗎?上述問題的答案若要為真，幾種可能的假設無非是：(1)耐克增長停滯不前或是倒退，安踏保持增長;(2)安踏的增速在相對長的時間里一直領先于耐克，或是短時間內(nèi)加速超越;(3)出現(xiàn)足以扭轉局面的“黑天鵝”事件。

選項(3)可以被首先排除——在去年鬧得沸沸揚揚的“新疆棉”風波后，耐克的全球領先地位并沒有被撼動。當大中華區(qū)營收增速從其2022財年第二季度(自然年2021年9-11月)開始為負時，北美地區(qū)的強勁表現(xiàn)幫耐克穩(wěn)住了局面，公司整體營收的并未出現(xiàn)大幅波動。

不過，亦有人嘆惋，如果耐克在中國市場能一直維持兩位數(shù)增長，那會不會是另一個故事?

站在后視角度，安踏、李寧及其他中國體育用品公司的確是相對的贏家，使得選項(1)和(2)有了成立的可能性。剔除疫情的影響，耐克的單季營收浮動不大，同比增速至高為9%、至低為-1%;而安踏營收恰從“新疆棉”風波后開始開掛，成為其市值超越阿迪達斯、一度來到全球第二的砝碼。

但如果安踏及其他中國體育用品公司將長期目標鎖定為耐克，除了當前營收、利潤的量級差距外，還有以下三個需要關注的環(huán)節(jié)：

(1)全球化。即便安踏對自身的定位是“全球體育用品公司”，其收入端的全球化并不顯性，鮮少披露海外業(yè)績于公司整體經(jīng)營的支撐力度。而李寧2021年年報顯示，公司國際市場收入占比僅為1.3%。

(2)最大營收貢獻產(chǎn)品。無論是安踏還是李寧，鞋類都是公司營收占比最大的產(chǎn)品品類，2022上半年分別為42.8%和54.5%。這將不得不使之與耐克最具優(yōu)勢和競爭力的品類直接競爭。2022年6-8月，耐克鞋類產(chǎn)品(含匡威)營收占比為68.9%。

(3)DTC渠道。眾所周知，DTC渠道為體育用品公司帶來了新的增長;生長于中國的品牌，在DTC渠道上有著天然的優(yōu)勢，但這一優(yōu)勢是否可以長久?截至2022年5月末，耐克DTC渠道營收占比已經(jīng)達到42.1%;2021財年末，安踏和李寧DTC渠道的營收占比分別為35.6%和22.2%。

當然，安踏和李寧也有優(yōu)勢——從上一財年的毛利率來看，安踏為61.65%、李寧為53.03%，均高于耐克的45.98%，且兩家中國公司的毛利率增幅也比耐克更大。

一個大概率事件是，頭部體育用品公司的投資邏輯會發(fā)生變化。2022年10月，Schwab Asset Management主動股票策略首席投資官比阿爾·麥克馬洪(Bill McMahon)在接受《巴倫周刊》采訪時表示，必選消費品板塊在當前宏觀環(huán)境下仍是一個有吸引力的避風港，而從長遠來看，還可以用“奢侈品牌”的邏輯來看待耐克，今年的下跌更為長期投資者提供了一個好機會。

安踏與李寧與之相似——港股必須按消費股龍頭、20%以上的股價回調(diào)、以及在高端產(chǎn)品線的發(fā)力，或許同樣讓市場看到了買入的時機。

在“安踏”們與“耐克”們的你追我趕之間，阿迪達斯?jié)u漸敗下陣來。上個月公布其第三季度業(yè)績顯示，在銷售額同比增長11%至64.08億歐元的同時，凈利潤同比下降62.6%至1.79億歐元。這家德國公司還下調(diào)了2022財年的業(yè)績指引，預計凈利潤將達到約5億歐元的水平，遠低于此前的13億歐元——這是它今年第三次下調(diào)業(yè)績指引。

作為國際足聯(lián)七大官方合作伙伴中唯一的運動品牌，阿迪達斯并沒有因此收獲華爾街的善意。Cowen分析師John Kernan將阿迪達斯德國股票目標價從149歐元下調(diào)至105歐元;Telsey Advisory Group分析師Cristina Fernández將該股評級從“優(yōu)于大市”下調(diào)至“同步大市”，并將目標價從210歐元下調(diào)至130歐元。

阿迪達斯映射的，是全球體育用品公司面臨的共同問題——海外市場受通脹影響不斷惡化、中國市場面臨本土品牌挑戰(zhàn)、庫存水平高企不下被迫選擇打折促銷、而促銷活動又拉低了利潤水平�！栋蛡愔芸�》指出，阿迪達斯并不是第一家預警了未來不利影響的公司，耐克也在今年下調(diào)了業(yè)績指引;除此之外，安德瑪也是被華爾街分析師們擔心的公司之一。

擺在阿迪達斯面前的還有一個額外的經(jīng)營難題：在一系列爭議之后，該公司終止與說唱歌手兼設計師坎耶·韋斯特(Kanye West)以及他們的聯(lián)合品牌Yeezy的合作。阿迪達斯表示，這一決定將給該公司2022財年的凈利潤帶來高達2.5億歐元的拖累，并指出今年最后一個季度的季節(jié)性因素非常突出。

于是，在阿迪達斯?jié)u漸掉隊的時候，它曾經(jīng)全球第二體育用品公司的位置，被一家家新公司接連超越。

誰是下一個露露樂蒙?

盡管華爾街分析師們對大多數(shù)體育用品公司的看法審慎，但在他們眼中，有些公司已經(jīng)做好了安然度過動蕩時期的準備。比如露露樂蒙——Wedbush分析師Tom Nikic認為，鑒于其強大的品牌和在中國市場的充分曝光，露露樂蒙受到干擾的可能性很小。他補充道，由于高水平的消費者需求，德克斯戶外和昂跑也可以保持領先地位。

可以看到，在市值最高的十家全球體育用品公司中，露露樂蒙、德克斯戶外和哥倫比亞戶外都聚焦在專業(yè)的小眾運動領域(當然，露露樂蒙也已經(jīng)開始從“小而美”轉向“大而全”了)。這類公司擁有以下共性：

(1)設計方面，注重功能性：這是由其所處的運動領域所決定的必然性。從消費群體的演變來看，這也是《巴倫周刊》中文版認為將長期主導體育用品公司增長的長期邏輯之一。一方面在于，當普通人從觀賽者、體驗者、愛好者進階至業(yè)余參賽者時，對運動服鞋的要求將必然提高。另一方面，消費水平的提高和運動人群基數(shù)的擴大，令普通運動參與者也有意愿和實力購買更具功能性的體育用品。

(2)產(chǎn)品方面，售價貴：這是由(1)所帶來的結果。一個類似的例子是，2022年蘋果(APPL.O)最新發(fā)布的兩款Apple Watch，針對極限運動者的ULTRA就要比普通的Series 8貴一倍多。在體育用品行業(yè)也是相同的道理。而這能給公司帶來的是更高的毛利率。

(3)用戶群方面，忠粉眾多，復購率高：你或許聽過一句話，“露露樂蒙只會有買一條和買無數(shù)條的區(qū)別”，足以反映擁躉們強大的購買力，以及品牌的強大號召力。在Z世代中受歡迎和客戶忠誠度更強已經(jīng)成為了華爾街看好這些“小而美”、“專而精”的公司們的理由，Piper Sandler分析師Abbie Zvejnieks就曾因此在10月將露露樂蒙的目標價從320美元上調(diào)至350美元。

回到前面的設問，誰會是下一個露露樂蒙?德克斯戶外是可供投資者觀察的目標之一。富勒和泰勒資產(chǎn)管理公司的管理合伙人兼投資組合經(jīng)理Raife Giovinazzo表示，其Hoka跑鞋與眾不同，與市面上其他產(chǎn)品具有差異化，它未來的增長潛力被人們低估。分析師樂觀地預計，到2025年，Hoka品牌可能占到公司整體銷售額的一半，這是一個邊際改善的強信號。

對這些公司而言，露露樂蒙絕對是一個可以模仿的對象——至少在對中國市場的重視上：一向青睞線上渠道、開店謹慎的露露樂蒙，近兩年在中國市場的開店速度遠超公司在其他市場。公司雖未直接公布在中國市場的營收數(shù)據(jù)，但近100家門店數(shù)量，已經(jīng)遠遠甩開了其發(fā)源地加拿大。截至今年7月31日，加拿大共有65家線下門店，加拿大市場為公司貢獻了2.69億美元的營收，占比14.4%。

不過需要注意的是，中國市場或許也正面對著海外市場相似的宏觀挑戰(zhàn)。高盛10月30日預計，中國內(nèi)地運動服裝行業(yè)2023年將實現(xiàn)較平緩的反彈，因此將體育用品股2022年至2024年盈利預測相應下調(diào)最多41%。該機構認為，在宏觀經(jīng)濟預測下調(diào)及更積極的促銷及去庫存下，2022年至2026年中國運動服裝市場的復合年增長率將降至12%。高盛還將相關股票目標價平均下調(diào)15%至46%，維持“買入”評級。

另一個值得關注的趨勢是，這些正在拓展一些此前涉足不深的領域。在一些消費者眼中，露露樂蒙已經(jīng)不再是一個瑜伽品牌了，去年以來它推出的休閑服、羽絨服以及今年年初推出的運動鞋，已經(jīng)成為了消費者們打開錢包的新理由。

德克斯戶外也是如此。據(jù)《巴倫周刊》報道，它在2013年收購的專業(yè)跑鞋制造商Hoka，已經(jīng)成為其旗下UGG品牌之外重要的收入來源。截至2022年3月的兩個財年中，Hoka的營收翻了一倍多，達到近9億美元;在零售業(yè)低迷的現(xiàn)在，如此快速的增長顯然是一個不錯的成績。

既然“小而美”們有意發(fā)展為“大而全”，“大而全”們也想方設法欲在“小而美”的市場里分一杯羹：一類公司如耐克，在其已有的產(chǎn)品基礎上增添新的產(chǎn)品線，例如在2020年就推出了瑜伽系列。還有一類公司如安踏，通過不斷地收購構建了高端專業(yè)化品牌矩陣。

其實還有一類擴張版圖的方式，那就是讓運動更“潮”。李寧就證明了，時尚也是一條可以切實提高業(yè)績增長的打法。如果能夠“好看”與“好用”兼?zhèn)洌�相信體育用品公司是不會做選擇題的。

但如果只能選擇其一呢?在對阿迪達斯的報道中，《巴倫周刊》稱，與坎耶·韋斯特這樣的明星分道揚鑣意味著，對投資者而言，名氣是變化無常的。

由此，《巴倫周刊》中文版重申在此前相關報道中反復提及的觀點，即無論是耐克、安踏，還是德克斯戶外和露露樂蒙，功能性將是這類公司永恒的核心價值。

中文版撰稿人 林一丹