股價(jià)兩年漲了300%，安踏憑什么

核心內(nèi)容

1、邁向多品牌經(jīng)營的轉(zhuǎn)折點(diǎn)是什么？

2、轉(zhuǎn)型中，安踏內(nèi)部發(fā)生了哪些戰(zhàn)略變化？

3、收購Amer Sports將給安踏帶來哪些增量？

如果以市值來劃分，在全球運(yùn)動服裝公司中，安踏體育（2020.HK）以3558億港元位列全球第四，公司市值是的2.6倍，也是中國最會賺錢的服裝公司，沒有之一。2019年1月同期，安踏股價(jià)約為35港元上下，截至今年1月19日收盤，公司股價(jià)已超過140港元，為2年前的4倍。

從1991年晉江的一家小廠，到2007年香港上市創(chuàng)造中國體育用品行業(yè)市盈率及融資金額最高的記錄，安踏繼續(xù)譜寫著屬于自己的“神話”。上市至今股價(jià)已然漲了15倍，營收和凈***的增長更是超過8倍，這樣的增長線條在全球或許只有Lululemon能與之相提并論，但兩者卻又是截然不同的商業(yè)體。

有關(guān)Lulu，在我們此前的研究《Lululemon：一條瑜伽褲崛起的底層邏輯》發(fā)現(xiàn)真正支撐其強(qiáng)大估值的邏輯并非單純是面料與科技，市場更認(rèn)可的是其直面消費(fèi)者的營銷體系。

但是安踏呢？在使用“多品牌矩陣策略”之后，公司底層商業(yè)模式發(fā)生了哪些變化？在轉(zhuǎn)變過程中，公司的核心競爭力是什么？

拐點(diǎn)：安踏收購FILA

上周，安踏集團(tuán)公布了2020第四季度及全年流水情況，主品牌ANTA在第四季度恢復(fù)了低單位數(shù)增長，全年錄得中單位數(shù)負(fù)增長；品牌FILA連續(xù)五年保持了中雙位數(shù)以上的正增長。

值得注意的是，公司旗下迪桑特（Descente）等其他品牌單季55%-60%高雙位數(shù)增長，全年實(shí)現(xiàn)35-40%增長。

在第三季度FILA以71.52億的銷售額取代了安踏主品牌（67.77億）的主力支撐地位時(shí)就已經(jīng)吸引了市場的注意力，而安踏收購FILA也幾乎構(gòu)成了本土紡織服裝領(lǐng)域并購最為經(jīng)典的案例。

2008年奧運(yùn)潮剛剛褪去之時(shí)，包括安踏、李寧、在內(nèi)的本土品牌都萌發(fā)了征戰(zhàn)海外市場的野心，安踏率先向市場釋放出“將要收購一個海外運(yùn)動品牌”的信號。

當(dāng)時(shí)在國際上估值合理的運(yùn)動品牌有很多，And1、Reebok都在各自的細(xì)分領(lǐng)域表現(xiàn)出眾。但出乎意料的是，在2009年8月12日，安踏卻以3.14億***從國際手中收購FILA中國市場的全部業(yè)務(wù)，關(guān)注此事的投資人、媒體、以及同業(yè)經(jīng)營者都感到無法理解。

市場并非否認(rèn)FILA的品牌價(jià)值，而是自2000年以來連續(xù)下滑的業(yè)績以及逐漸喪失的市場競爭力都令它看上去如同“燙手山芋”，即便當(dāng)時(shí)安踏在線下的渠道布局?jǐn)?shù)一數(shù)二，但在分銷層面的能力尚且不如百麗國際。

元?dú)赓Y本認(rèn)為，F(xiàn)ILA之所以并沒有成為丁世忠（現(xiàn)任安踏集團(tuán)董事局主席兼CEO）口中所述“打開海外市場的鑰匙”，反而是深耕國內(nèi)市場成為第二增長曲線的根本原因，源自安踏對FILA重新的定位。

這是安踏的第一筆并購，雖然缺乏經(jīng)驗(yàn)，但安踏保持了足夠的敬畏心。當(dāng)時(shí)在“奧運(yùn)潮”的影響下，李寧、特步、等本土品牌都在加碼專業(yè)運(yùn)動領(lǐng)域，以應(yīng)對采用激進(jìn)市場策略進(jìn)入中國的海外品牌。

然而，安踏通過對市場的重新梳理，敏銳地發(fā)現(xiàn)了運(yùn)動休閑這一細(xì)分市場的空白。根據(jù)Euromonitor的數(shù)據(jù)，2008年“全民奧運(yùn)”的國內(nèi)市場中真正參與運(yùn)動的消費(fèi)者滲透率不足35%，更多的人穿著運(yùn)動服飾的場景休閑化取向大于功能化取向。

換言之，彼時(shí)市場購買運(yùn)動服飾的需求更多來自于“看起來喜歡運(yùn)動”，而非真正喜歡運(yùn)動。當(dāng)然，運(yùn)動服飾的舒適、休閑（即場景更適配）也構(gòu)成了對運(yùn)動服飾的主要需求。

此前，F(xiàn)ILA在中國市場的業(yè)務(wù)困局，很大程度上是因?yàn)榘冫悋�際犯了收購舉措中常見的問題——即對產(chǎn)品進(jìn)行了錯誤定位。僅憑一支剛組建一年的團(tuán)隊(duì)接手FILA，并將品牌劃分為其女鞋業(yè)務(wù)之下的“二類品牌”歸類并在盲目地進(jìn)行門店擴(kuò)張，最終導(dǎo)致庫存開始積壓所致。

除此之外，NIKE等國際巨頭對本土一二線市場的競爭白熱化，安踏主品牌（ANTA）偏向中低端的定位扎根于三四線城市，急需不受主品牌影響的新產(chǎn)品線與NIKE、在一二線市場“對線”，找尋中高端定位的產(chǎn)品和品牌，就成了安踏當(dāng)時(shí)的必須。

FILA作為一個定位契合，且價(jià)格“相對便宜”的選擇，安踏也就不再猶豫，一舉拿下。

成功的一項(xiàng)關(guān)鍵能力

安踏為何能將FILA做成，但百麗國際卻不能？除了精準(zhǔn)定位層面的問題，還在于強(qiáng)大的運(yùn)營能力。

安踏的商業(yè)模式是以銷售為導(dǎo)向的公司，其壁壘永遠(yuǎn)體現(xiàn)在兩個層面，終端零售管理能力和供應(yīng)鏈把控能力。

2008年的安踏與同期的其他運(yùn)動服裝品牌相比，有一項(xiàng)極為亮眼的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，研發(fā)費(fèi)用占銷售百分比高達(dá)3%（同期李寧只有不足2%），不斷投入的研發(fā)資金確保了安踏不斷推出新品的速度——僅2008年安踏便推出2200款新鞋、2500款服裝及200款配件，即平均每天推出6款新鞋。

如果再深入觀察，安踏彼時(shí)的一個重要品牌打造邏輯，即“模仿者”。研發(fā)高投入的目的是為了滿足當(dāng)時(shí)全品類模仿的戰(zhàn)略，而非真的以“科技為導(dǎo)向”。從模仿李寧聘請職業(yè)運(yùn)動員的代言模式，再到模仿的全運(yùn)動品類覆蓋模式，安踏“粗暴”地為多達(dá)15項(xiàng)運(yùn)動類目推出15種不同的運(yùn)動鞋，既是坐擁強(qiáng)大現(xiàn)金流，也暴露出安踏缺乏核心支撐品類的問題。

但自從FILA并入之際，安踏整體的運(yùn)營邏輯開始從“品牌批發(fā)”階段向“零售直營”轉(zhuǎn)變，并最終確立了FILA的“全直營模式”戰(zhàn)略，這種模式的前提是需要鞏固對供應(yīng)鏈和零售終端的整合能力和管理能力，在此前，安踏在這方面的歷練尚淺。

奧運(yùn)潮后的整個運(yùn)動服裝市場都進(jìn)入面對庫存積壓的調(diào)整期。2012和2013年安踏的主營業(yè)務(wù)收入同比增長分別為-14.4%和-4.5%，庫存周轉(zhuǎn)天數(shù)也急劇上升，從2011年的37.5天大幅上升至2012和2013年的49.7和58.4天。同時(shí)，股價(jià)也陷入低谷，2012-2013年的PE水平大部分時(shí)間位于11倍以下，最低甚至低于5倍。

安踏的戰(zhàn)略開始側(cè)重精細(xì)化的品牌零售策略，例如ERP跟進(jìn)管理庫存系統(tǒng)的建立、經(jīng)銷訂貨模式轉(zhuǎn)為單店訂貨模式等等。在這樣的背景下，臨陣掛帥擔(dān)任FILA首席執(zhí)行官的姚偉雄制定了FILA的“全直營模式”。

將FILA從原本的分銷模式轉(zhuǎn)變?yōu)橹睜I模式，并將品牌定位回歸時(shí)尚，姚偉雄直言，“選擇直營，雖然更累，要花費(fèi)更多的時(shí)間和精力，成立更龐大的團(tuán)隊(duì)。但卻能自己獨(dú)立掌控全產(chǎn)業(yè)鏈。雖然做直營的凈***率會低于批發(fā)，但不看***率而是看***總和，哪個更可為，更加穩(wěn)固？”

丁世忠也在接受采訪時(shí)表示，“我們不再會以傳統(tǒng)的批發(fā)模式來銷售。一個品牌最重要是掌握標(biāo)準(zhǔn)的落地，所以標(biāo)準(zhǔn)落地就會有一定的代價(jià)。我們現(xiàn)在已明確一件事情，如果經(jīng)銷商沒有辦法按照品牌的標(biāo)準(zhǔn)，我們寧可少做生意，甚至不做�！�

所謂零售導(dǎo)向，核心不過于對零售商加強(qiáng)管控，更具體一些就是打破原有組織架構(gòu)，取消銷售大區(qū)的劃分改為客戶制，將管理人員推到一線不再經(jīng)過北、東、南三個大區(qū)與各經(jīng)銷商對接，而是直接通過幾十家經(jīng)銷商管理全國七千多家店鋪。

最終成果斐然，從當(dāng)時(shí)披露的訂貨會數(shù)據(jù)來看，安踏在2014第一季度的訂貨會數(shù)據(jù)（2013年8月發(fā)布）就已由負(fù)轉(zhuǎn)正，隨后幾個季度始終呈現(xiàn)高單位數(shù)增長，其他競爭者如特步直到2014年底的同比增幅才持平，李寧沒有披露訂貨會數(shù)據(jù)，但從收入和凈***增速來看，2015年后才正式復(fù)蘇。從營業(yè)收入上也可以看出，安踏在2012年才真正意義上超越李寧成為行業(yè)第一。

2016年，電商大行其道，安踏戰(zhàn)略也再次步入新的階段，正式啟動名為“單聚焦、多品牌、全渠道”的核心戰(zhàn)略。

這一階段的開啟同樣是由收購開啟，迪桑特（Descente）和斯潘迪（Sprandi）兩個在所屬細(xì)分賽道同樣處于經(jīng)營虧損，但市場份額維持第二梯隊(duì)的國際品牌收入旗下。

緊接著在2017年再次簽約中國奧委會和北京冬奧組委，成為2022冬奧會官方合作伙伴。同年，再次收入可�。↘olon Sport）和小笑牛（Kingkow）兩個品牌分別布局了戶外體育用品和童裝。

從戰(zhàn)略層面上這一階段的目的是為了達(dá)成空白市場的覆蓋，但在經(jīng)營層面，由于重心被線上線下的分割牽引，這四個品牌在收購后并未經(jīng)歷如FILA那般“精雕細(xì)琢”地打磨，某種意義上被暫時(shí)擱置起來。

誠如前文所述，安踏的本質(zhì)以銷售為導(dǎo)向，而非是真正試圖運(yùn)營多個成功品牌的孵化基地，因此在認(rèn)識到電商對傳統(tǒng)零售的沖擊時(shí)，棄車保帥之舉，實(shí)在意料之中。

2014年安踏集團(tuán)的線上銷售占比僅為4%，到了2018年便急速攀升到了15%左右。有趣的是，加碼電商之際安踏主品牌選擇了線上線下差異化供貨的方式（安踏品牌線上線下同款同價(jià)產(chǎn)品重疊率僅為20%，線上以專供款為主），目的是想通過線上產(chǎn)品的差異化拉動流量轉(zhuǎn)移至線上，也為之后埋下了隱憂。

為了兼容更多品牌管理的需求，安踏再次進(jìn)行了組織架構(gòu)調(diào)整，將過去單獨(dú)品牌管理模式調(diào)整為分類事業(yè)群管理模式，并重新劃分為三個品牌事業(yè)群，獨(dú)立設(shè)置CEO，分別為戶外運(yùn)動品牌群、專業(yè)運(yùn)動品牌群和時(shí)尚運(yùn)動品牌群。

包括迪桑特、Kolon的戰(zhàn)略部以及最新并購的Amer Sports組成戶外運(yùn)動品牌群，由安踏執(zhí)行董事、安踏集團(tuán)總裁鄭捷擔(dān)任CEO；包括安踏主品牌、安踏兒童、AntapluS、斯潘迪組成的專業(yè)運(yùn)動品牌群，由安踏執(zhí)行董事兼銷售總裁吳永華負(fù)責(zé)，其中籃球、綜訓(xùn)、跑步和運(yùn)動生活都單獨(dú)成立品類事業(yè)部；包括FILA、FILA兒童，其中還細(xì)分為FILA時(shí)尚運(yùn)動（FILA）、潮流運(yùn)動（FILA FUSION）和專業(yè)運(yùn)動（FILA ATHLETICS）組成時(shí)尚運(yùn)動品牌群，由此前的FILA大中華區(qū)總裁姚偉雄擔(dān)任CEO。

更加互聯(lián)網(wǎng)式的架構(gòu)調(diào)整后，安踏旗下品牌正式呈現(xiàn)梯次盈虧平衡的態(tài)勢。

以FILA花費(fèi)5年時(shí)間達(dá)到盈虧平衡的表現(xiàn)來看，安踏對于如何復(fù)制品牌成功的策略已經(jīng)逐漸成熟，迪桑特在2019年底實(shí)現(xiàn)了盈虧平衡，自收購起大約花費(fèi)3年時(shí)間。根據(jù)管理層的預(yù)測，Kolon將成為下一個實(shí)現(xiàn)盈虧平衡的品牌，目前處于在重新梳理品牌定位及團(tuán)隊(duì)的階段；Sprandi和Kingkow仍然在塑造過程中。

疫情之下，全球運(yùn)動服裝品牌的營銷模式均備受考驗(yàn)，安踏主品牌受影響較為嚴(yán)重的原因正是由于線上線下“兩盤貨”的模式導(dǎo)致其無法統(tǒng)籌全局，毛利與營業(yè)***均出現(xiàn)雙位數(shù)下滑。

FILA由于最初便實(shí)行全直營模式，在線下門店關(guān)閉的情況下，靈活轉(zhuǎn)向，以電商營收同比增長超100%，帶動收入與毛利均實(shí)現(xiàn)正增長，稀釋掉線下受阻帶來的負(fù)影響，營業(yè)***也僅為單位數(shù)下滑。

而在當(dāng)下，全球運(yùn)動服裝品牌開始轉(zhuǎn)向以DTC（direct to customer）模式為核心的大直營時(shí)代，此模式通俗地講，就是結(jié)合數(shù)據(jù)管理的直營模式。

對于早期花費(fèi)數(shù)十年打通分銷渠道的“老”品牌而言，理解“數(shù)據(jù)”的重要性不難，如何與自身架構(gòu)有機(jī)結(jié)合才是難點(diǎn)。

安踏2020年8月發(fā)布DTC計(jì)劃，預(yù)計(jì)將3500家門店進(jìn)行渠道升級，其中60%的門店收歸直營，40%的門店加盟商按照安踏品牌運(yùn)營標(biāo)準(zhǔn)運(yùn)營。

再次回到最初的問題，為什么是安踏？

經(jīng)過梳理與分析，元?dú)赓Y本的觀點(diǎn)認(rèn)為，安踏在本土勝出的時(shí)間點(diǎn)，正是我們提到的零售轉(zhuǎn)向時(shí)期（2013），這一時(shí)期里李寧選擇定位年輕消費(fèi)群體卻并未帶來匹配的產(chǎn)品設(shè)計(jì)，甚至還因?yàn)樘醿r(jià)丟失了在三四線城市的競爭力；而特步則是典型過多注重分銷導(dǎo)致掉隊(duì)的例子，管理層的精力主要放在了分發(fā)折扣、轉(zhuǎn)移庫存上，產(chǎn)品與營銷端逐漸掉隊(duì)。

而在以單品牌、全渠道為主的階段中，NIKE甚至也因沒有判斷到時(shí)尚運(yùn)動的風(fēng)潮而被Adidas一度反超，營收和凈***雙雙放緩。與之相比，安踏卻因FILA乘勢而起。

在DTC大直營時(shí)代的到來下，我們判斷，市場的競爭將再次加劇，一方面是海外品牌對本土線上的加速滲透，另一方面是出海品牌在更多細(xì)分市場中的短兵相接，安踏能否一舉坐上全球前三的寶座，勝利的天秤上，“戶外品類”將成為新的砝碼。

Amer Sports能帶來哪些增量？

從宏觀的角度，20世紀(jì)以后，運(yùn)動需求逐漸多元，細(xì)分品類市場爆發(fā)式增長，健身領(lǐng)域的UA、女子瑜伽的Lululemon（LULU.US）、都市徒步的Skechers都掀起了可觀的增長勢頭。

短期來看，迪桑特確實(shí)具備成為“下一個FILA”的潛質(zhì)，一方面在冬奧會申辦之初，國家就提出了“3億人上冰雪”的口號。

國家體育總局發(fā)布的《全國冰雪場地設(shè)施建設(shè)規(guī)劃(2016-2022年)》提出，到2022年全國滑冰館數(shù)量不少于650座，其中新建不少于500座；滑雪場數(shù)量達(dá)到800座、雪道面積達(dá)到10000萬平方米；冰雪特色小鎮(zhèn)達(dá)45個。在政策紅利的加持下，預(yù)計(jì)2025年我國冰雪產(chǎn)業(yè)規(guī)模將達(dá)到1萬億元，帶動滑雪服飾及用品需求增長。（數(shù)據(jù)來源：2018中國冰雪產(chǎn)業(yè)白皮書）

一方面，迪桑特的產(chǎn)品線同時(shí)大量覆蓋了健身領(lǐng)域，特別是女子健身場景下也將獲得可觀的增長。

但更為核心且長遠(yuǎn)的增量，我們認(rèn)為是來自于創(chuàng)下了2018年中國服裝行業(yè)***的并購數(shù)額370億元收購的Amer Sports。

Amer Sports的主要收入來自海外，與安踏基本無重疊，可以形成品類和渠道互補(bǔ)。同時(shí)，安踏通過整合Amer Sports的采供資源，能進(jìn)一步發(fā)揮經(jīng)營協(xié)同的優(yōu)勢，配合其全球化的供應(yīng)鏈平臺，為安踏海外擴(kuò)張的供應(yīng)鏈打好基礎(chǔ)。

細(xì)看Amer Sports會發(fā)現(xiàn)這是一家極為有趣的公司，地處北歐，主營業(yè)務(wù)為煙草，由四家教育導(dǎo)向的組織組成（芬蘭工程師學(xué)士協(xié)會、芬蘭經(jīng)濟(jì)與工商管理畢業(yè)生協(xié)會、土地和水利技術(shù)基金會、赫爾辛基經(jīng)濟(jì)與工商管理學(xué)院學(xué)生會），如今卻是世界***體育器材品牌管理公司。

其品牌矩陣相當(dāng)豪華，包括了加拿大奢侈級戶外裝備品牌始祖鳥（Arc’teryx）、法國山地戶外越野品牌費(fèi)洛蒙（Salomon）、美國網(wǎng)球裝備品牌Wilson、奧地利滑雪裝備品牌Atomic、旗下自行車裝備和服裝品牌Mavic、芬蘭運(yùn)動腕表等戶外裝備品牌Suunto和美國健身器械品牌必確（Precor）等。

安踏雖然擁有成功整合FILA的經(jīng)驗(yàn)，但整合FILA的關(guān)鍵點(diǎn)在于如何經(jīng)營FILA使其成為營收增長點(diǎn)，而不是安踏在并購Amer Sports時(shí)所想要的獲得跨領(lǐng)域的品牌形象。并購后安踏集團(tuán)旗下的品牌急劇擴(kuò)容，多品牌的協(xié)同管理的難度也隨之陡增。

事實(shí)上，從安踏的品牌梯形實(shí)現(xiàn)盈虧平衡的狀態(tài)已經(jīng)可以看出，集團(tuán)管理層對多品牌集團(tuán)、國際化的積累和儲備時(shí)間并不長，能否利用收購?fù)瓿珊蟮膮f(xié)同效應(yīng)，對于安踏來說是個巨大的挑戰(zhàn)。

不過，從公告來看Amer Sports仍是獨(dú)立運(yùn)行，而其自身本也是一個兼容性極強(qiáng)的多品牌平臺。

從其官網(wǎng)披露的多元化進(jìn)程來看，這是一家典型使用多元化經(jīng)營策略的投資集團(tuán)公司，沒有什么出眾的經(jīng)營能力，也沒有什么硬核的技術(shù)實(shí)力，但在并購整合的能力上卻堪稱一絕。

1999年以前，Amer Sports的收購重心在紙業(yè)和紡織業(yè)，直到收購了戶外和潛水設(shè)備制造商Suunto之后才開始逐漸剝離其他業(yè)務(wù)，專注體育運(yùn)動領(lǐng)域。

元?dú)赓Y本整理其收并購狀況發(fā)現(xiàn)，Amer Sports的并購邏輯側(cè)重于發(fā)揮品牌協(xié)同效應(yīng)，基本是以通過代理運(yùn)營的方式經(jīng)營，是一家善于整合，懂得如何運(yùn)作品牌矩陣策略的公司。

值得注意的是，安踏收購Amer Sports是一次溢價(jià)收購。安踏收購時(shí)的每股報(bào)價(jià)為40歐元，而當(dāng)時(shí)市場對于該企業(yè)的股價(jià)評估只有30歐元。加上Amer Sports公司當(dāng)時(shí)的經(jīng)營狀態(tài)并不樂觀，背負(fù)著巨額的債務(wù)。過去幾年來，Amer Sports的發(fā)展較為低迷，2016-2018年，公司營業(yè)收入增速僅為3.5%、-1.8%和4%，凈***增速連年下滑，增速僅為7.7%、6.9%和-4.7%。

安踏與Nike、Adidas相比，差距到底在哪？答案很簡單，那就是科技含量。

時(shí)尚、高端一類的定位，都無法替代“專業(yè)裝備”這一定位背后的科技屬性，在終端管理與本土供應(yīng)鏈環(huán)節(jié)都相當(dāng)強(qiáng)勢的安踏，乃至國內(nèi)其他運(yùn)動品牌，在科技功能性產(chǎn)品上都處于弱勢。

而收購Amer Sports在很大程度上將改善這一現(xiàn)狀。首先，Amer Sports的品牌均是各個領(lǐng)域最為專業(yè)的翹楚，極大地補(bǔ)齊了安踏“專業(yè)”這個象限的空白；其次，Amer Sports多年積累的產(chǎn)品技術(shù)儲備和優(yōu)質(zhì)供應(yīng)鏈資源也是其“專業(yè)”屬性的關(guān)鍵，Amer在全球有超過200家核心供應(yīng)商，長期合作關(guān)系穩(wěn)固。從產(chǎn)品生產(chǎn)區(qū)域來看，中國、歐洲/中東/非洲、美洲和其他亞太地區(qū)占比分別為22%、28%、12%和38%，全球產(chǎn)能分布均勻；從產(chǎn)品生產(chǎn)方式來看，自有生產(chǎn)、混合生產(chǎn)和外包生產(chǎn)方式分別占24%、64%和12%，自有生產(chǎn)比例較高，***供應(yīng)鏈資源豐富。

Amer在2014-2019的研發(fā)費(fèi)用率3%以上的高位，以Arc’teryx（始祖鳥）為例，自1998年起就與W.L.Gore（Gore-tex材料母公司）展開合作。此外，Gore的環(huán)境測試實(shí)驗(yàn)室甚至可以模擬世界上任何山峰的環(huán)境，這讓Arc’teryx的產(chǎn)品始終走在行業(yè)的前列，在消費(fèi)者心中享有極佳的口碑。

在全球戶外運(yùn)動用品市場于2018年開始復(fù)蘇的背景下，元?dú)赓Y本認(rèn)為，Amer Sports近年發(fā)展相對停滯與品牌聚焦不夠、整體投入不足和策略相對保守、內(nèi)部決策慢等因素有關(guān)。公司對亞太特別是對中國區(qū)市場的投入相對保守從側(cè)面反映了問題。從資本開支來看，2014年以來每年的金額占比均在10%左右，2018年甚至同比減少0.7個百分點(diǎn)，遠(yuǎn)不如美洲和歐洲/中東/非洲地區(qū)，

因此，安踏借Amer Sports向外，后者借安踏向內(nèi)，將會是接下來3-5年我們觀察市場的重要邏輯。對于安踏來說，能否根據(jù)中國市場的特點(diǎn)，制定各品牌的差異化定位和品牌策略，最終復(fù)制FILA的成功，同樣值得關(guān)注。

此外，Amer Sports已經(jīng)與在疫情中大火的美國智能運(yùn)動設(shè)備公司Peloton(PTON.US)簽署了關(guān)于必確（Precor）品牌的資產(chǎn)出售協(xié)議，安踏和Peloton能否有進(jìn)一步的合作，也給市場帶來了豐富的想象空間。